Komentar ekipe upraviteljev Generali Investments na trenutno dogajanje

 

 

Pregled dogajanja:

Novi teden prinaša nekaj pozitivnega razpleta in še več negotovosti. Tudi trgi, ki so hitro nadoknadili manjši popravek z začetka septembra, so tako v tej negotovosti našli nove razloge za skrb. Zato se nadaljuje trgovanje v relativno ozkem rangu.

Centralne banke s svojo politiko sproščenega kreiranja denarja skrbijo, da je likvidnost dobra in da tečaji ostajajo visoki. Pričakovanja o nekem nedorečenem bodočem zmanjšanju likvidnosti, predvsem skozi zmanjšane nakupe obveznic trenutno bolj skrbijo vlagatelje v obveznice daljše ročnosti, a vseeno je trg v precejšnjem ravnovesju. Sliko kvarijo le vedno bolj ponorele cene energije in vedno več neznank, ki jih te visoke cene vnašajo v ekonomske modele in predvidevanje. A pojdimo od začetka.

Dogodek tedna je razplet nemških volitev, ki je bil po odzivu sodeč pozitiven za delniški trg. Socialdemokrati so zmagovalec volitev, a prednost je manjša kot v napovedih. Vlado bodo verjetno sestavili z zelenimi in liberalci, kar prinaša malo bolj sproščeno politiko zadolževanja kot tudi mehkejši pristop v Evropi, obenem pa bolj strogo okoljsko politiko in hitrejši prehod k čistejšim virom energije. A vse skupaj bo zmerno in postopno, kar je dobro za Evropo.

V ZDA je senat sprejel okleščen infrastrukturni zakon, ki namenja več kot 1000 milijard za obnovo iztrošene in starajoče se infrastrukture. Sedaj demokrati pripravljajo nov paket, 3500 milijard težak zakon, ki se ukvarja predvsem s socialo, a ta zakon bo precej večji zalogaj, saj je nepriljubljen pri republikancih.

A tako nemške volitve kot infrastrukturni zakon imata kratkoročno precej manjši vpliv kot rastoče cene plina in elektrike. Cene megavatne ure za dobavo v prihodnjem letu so presegle 120 evrov tudi v Srednji Evropi, cene za 2023 pa so prav tako 100 % višje od dolgoletnega povprečja. Prav tako še naprej naraščajo tudi cene plina in zadnje dni je dogajanje začelo skrbeti tudi borzne vlagatelje. Kitajska že izvaja manjše redukcije, a prihajajoča zima obeta nadaljnje poslabšanje položaja, ki skupaj s slabšimi ekonomskimi kazalci nakazuje možnost recesije z dvojnim dnom.

Tudi položaj v logističnih verigah se ne izboljšuje, ogledalo pa je trenutna situacija v Veliki Britaniji, kjer avtomobilisti čakajo dolge ure pred praznimi bencinskimi črpalkami. Zaradi pomanjkanja voznikov so vse bolj prazne tudi trgovine in trgovinske organizacije bijejo plat zvona, da je ogrožen božič. Očitno prihaja račun za pretirano tiskanje denarja, saj vse več denarja išče enako ali manjšo razpoložljivo količino dobrin, kar s seboj prinaša rast cen in inflacijo. Vse bolj se zdi da bo inflacija višja precej daljše obdobje, kot to napovedujejo centralne banke. To je prestrašilo tudi vlagatelje na obvezniških trgih, ki želijo zmanjšati svojo izpostavljenost do obveznic.

Energenti in inflacija ponovno postajata glavna tema razmišljanja vlagateljev. Rast cen energentov in pričakovanja o višji bodoči inflaciji sta prestrašili vlagatelje na obvezniških trgih, ki želijo zmanjšati svojo izpostavljenost do obveznic. Zato smo ta teden, v nasprotju s pričakovanji iz prejšnjega, videli precejšnje premike na obvezniških trgih. Ameriška 10-letna obveznica je prebila mejo 1,5 % donosa, nemška 10-letna pa se je spustila pod -0,20 % in se približuje 0 %. Delniški trgi so to zaenkrat dobro absorbirali, a občutek varnosti je varljiv, saj lahko pričakujemo skok volatilnosti in s tem večja nihanja na trgih. A močnejši popravek se zaradi likvidnosti, ki ga zagotavljajo centralne banke, zaenkrat vseeno zdi manj verjeten.

S korekcijo na obvezniških trgih smo tudi na delniškem trgu videli popravke v panogah, ki se po definiciji obnašajo kot obveznice, se pravi v panogi oskrbe ter v nepremičninskem sektorju. Edina dodatna negativna panoga je bilo zdravstvo, kjer se razpoloženje slabša zaradi govoric in pričakovanj, da morda tokrat reforma, ki omejuje cene zdravil in storitev le uspe. Najuspešnejša je bila panoga energije, ki je zaradi rasti cen nafte in plina zabeležila skoraj 10 % tedenski skok. Sledile so finance, kjer pričakovanja o višji prihodnji inflaciji krepijo interes predvsem za bančne delnice. Delnice energetskih podjetij so zaradi relativno nizkih vrednotenj in visokih dividendnih donosov trenutno ena izmed bolj vročih naložb, saj dalj časa bodo trajale visoke cene, večji je potencialni izplen za vlagatelje. Na drugi strani vidimo, da se stvari hitro lahko »sfižijo«. Vse glasnejše govorice po novem poizkusu reforme zdravstvenega sistema v ZDA, ki je že večkrat neslavno propadla, so močno načele zaupanje v panogi in vlagatelji so bili prodajno razpoloženi. Morebiten uspeh reforme bi precej oklestil dobičke in nizka vrednotenja bi izginila. A ker se bo ta zgodba vlekla še precej časa, bo negativen sentiment v panogi ostal z vlagatelji dalj časa, kot si to udeleženci trga želimo. Med trgi v razvoju velja omeniti kitajski trg, ki si je zadnji teden malo opomogel od šoka zaradi Evergranda. Kriza se počasi širi tudi na nekatera druga nepremičninska in gradbena podjetja, a ukrepi kitajskih oblasti k nadzorovani demontaži Evergranda dajejo upanje, da bo negativen efekt omejen in ga večina manjših udeležencev ne bo močno občutila. Na drugi strani Turčija še naprej sprejema populistične ekonomske odločitve, ki povzročajo močno drsenje turške lire proti ostalim globalnim valutam.

NASVET ZA VLAGATELJE:

Gibanje na trgih narekujejo pričakovanja o nivoju obrestnih mer ter likvidnosti, ki jo zagotavljajo centralne banke. Inflacijska pričakovanja ostajajo povišana in višja inflacija bo očitno trajala dlje od pričakovanj javnosti. Pandemija ostaja neznanka, geopolitika oz. dogajanje na Kitajskem pa dodaja svoj delež k premikom trga. Tehnološke delnice in delnice e-trgovine ter dela od doma so segmenti z nadpovprečno rastjo poslovanja, ki temelji na dolgoročnih trendih, zato ostajajo privlačne, a nižje napovedi ob zadnjih rezultatih skupaj z visokimi vrednotenji so umirila pričakovanja rasti. Ob visokih vrednotenjih, geopolitičnih trenjih in negotovi bodoči politiki centralnih bank, vlagatelji postajajo bolj previdni. Negotovost v tehnološki sektor in azijske trge vnaša vmešavanje kitajskih oblasti v ekonomijo in sam ustroj ter pravila trga. Obveznice so drage, saj so donosi popravljeni za inflacijska pričakovanja mizerni, večinoma negativni, skupaj z negativnimi bančnimi donosi pa vlagatelje še naprej silijo predvsem v delniške naložbe in nepremičnine. Razpršitev portfelja ostaja prioriteta in portfelj je priporočljivo razdeliti v različne razrede, med delnice, obveznice oziroma denar. Naložbe izven tehnološkega sektorja ostajajo privlačne zaradi nižjih vrednotenj ter drugačne dinamike razvoja panoge. Utež v obliki posameznih skladov naj predstavljajo panoge, ki so bolje prestale krizo in kjer vrednotenja niso pretirana. Sem uvrščamo predvsem dele industrije, zaradi infrastrukturnih stimulusov in prehoda na zeleno in oskrbo, prav tako zaradi prehoda na »zeleno« energijo. Dodamo pa lahko se selektivno panogo ožje in široke potrošnje. Nižja vrednotenja v panogi zdravstva so zadnji teden zaradi vnovičnega poizkusa reforme ameriškega zdravstvenega sistema postala manj privlačna. Med regijami po privlačnosti izstopa Evropa, pri ZDA je zaradi velike uteži IT podjetij potrebna večja previdnost, Kitajska in s tem trgi v razvoju pa je zaradi zadnjih dogodkov ostaja tvegana in s tem manj privlačna za bolj kratkoročno naravnane vlagatelje, saj zaradi vmešavanja politike v gospodarstvo težko predvideti poslovanje podjetij. Za potrpežljive dolgoročno naravnane vlagatelje se zaradi ugodnih vrednotenj kažejo določene naložbene priložnosti. Za manjši del portfelja lepi dividendni donosi in privlačna vrednotenja ohranjajo privlačnost naše regije centralne in jugovzhodne Evrope. Kot zaščita pred inflacijo ostajata energija in materiali, predvsem energija zadnje tedne neustavljivo raste, in bolj špekulativne finance, predvsem banke, še posebej v primeru, če bo inflacija presegla pričakovanja. Vlagatelji z dolgimi varčevalnimi cilji naj vztrajajo in nadaljujejo s periodičnimi vplačili, tisti, ki bi investirali večji znesek, pa naj le tega razporedijo na daljše časovno obdobje. Digitalizacija, avtomatizacija, e-trgovina, delo od doma, čistejša energija, poslovanje v skladu z družbenimi in okoljskimi normami in spoštovanje t.i ESG priporočil so dolgoročni trendi in osredotočenost na dolgoročne trende se skozi zgodovino kaže kot pomembna komponenta doseganja nadpovprečnih donosov.

 

 

Komentar ekipe upraviteljev Generali Investments na trenutno dogajanje

 

 

Pregled dogajanja:

Kako hitro se optimizem obrne v pesimizem? Čeprav smo zadnjih nekaj tednov opozarjali, da trgi izgledajo utrujeni, pa so zadnji teden obrambni nasipi popustili in imamo korekcijo. Vzroki zanjo so sicer večplastni, trgom pa služijo predvsem kot izgovor, da realizirajo visoke dobičke letošnjega leta ter zmanjšajo izpostavljenost tveganim naložbam v obdobju povečane negotovosti. Povod za korekcijo je grožnja stečaja enega največjih kitajskih nepremičninskih podjetij Evergrande, ki ima 300 milijard dolga in številne projekte, ki jih je financiral z dolgom. Sprva na Kitajskem, kasneje pa tudi drugod po svetu se je razširil strah, kako močno lahko stečaj vpliva na ostale udeležence, saj je denar dolžan vlagateljem, kupcem stanovanj, proizvajalcem in podjetjem, ki so zanj gradila nepremičnine. Dodatno je strah okrepil pristop kitajskih oblasti, za katere se zdi, da tudi skozi ta pričakovani stečaj izvajajo politiko »discipliniranja« podjetij ter uvajanja dolgoročnih sprememb v ekonomijo. Zato je pod pritiskom celoten nepremičninski sektor, ne samo na Kitajskem, ampak tudi v Hong Kongu. V ZDA se zapleta pri sprejemu »dodatka« k proračunu za 2022 v višini 3,5 trilijona dolarjev. Ta dodatek predstavlja združene politike podpore gospodarstvu ter razvoja v smeri, kamor demokrati želijo iti (npr. zelene politike). Republikanci temu paketu nasprotujejo in so bolj naklonjeni manjšemu, 1,75 trilijona velikemu dodatku. A tudi tu so težave, saj je v obeh primerih potrebno dvigniti oziroma odmrzniti zgornji nivo zadolževanja države, čemur pa republikanci močno nasprotujejo. Fed naj bi ta teden sporočil, kako bo začel zmanjševati likvidnost, kar precej skrbi vlagatelje, a v trenutni situaciji, ko se rast gospodarstev ohlaja, trgi pa krvavijo, velikih premikov v likvidnosti ni za pričakovati. V Evropi so ta konec tedna volitve v Nemčiji in napovedi kažejo na kanclerja iz vrst socialdemokratov ter koalicijo SPD in zelenih s tretjim partnerjem, ki pa še ni definiran. Podjetja večjih sprememb ne pričakujejo, pričakuje pa se nekoliko bolj sproščeno trošenje in zadolževanje ter fokus na zeleni transformaciji gospodarstva. Cene energentov, predvsem plina in elektrike še naprej rastejo in zdi se, da so to končno opazili tudi vlagatelji. Cene dosegajo nove rekorde in rast od začetka leta na večini pomembnejših trgov presega 100 %. Kar skrbi še bolj je, da zaradi nezadovoljive ponudbe zaloge ostajajo rekordno nizke za ta del leta. Pred zimo in če bo zima huda je že slišati, da lahko pride do omejitev porabe, še posebej v industriji. V VB je v zadnjih tednih propadlo sedem ponudnikov električne energije in plina, ker količin in cen niso imeli zakupljenih, tako da se sedaj ugiba, kako bo država posredovala na »zlomljenem« trgu. Če bodo cene še naprej ostale na visokih nivojih lahko pričakujemo precej višjo inflacijo dlje časa kot so jo napovedovali centralni bankirji, kar bo povprečnega potrošnika to zimo precej udarilo po žepu.

Kapitalski trgi so zadnji teden videli precejšen obrat. Obvezniški trgi so postali bolj volatilni, a večjega premika v donosih ni bilo. Ameriška 10-letna obveznica ostaja na nivoju okoli 1,35 %, nemška 10-letna obveznica pa na nivoju -0,30 %. Večje premike imamo na delniških trgih. Glavni indeksi so se znižali za okoli 5 % od vrha, tudi Japonska, ki je najboljši trg zadnjih nekaj tednov, je končno popustila in zaključila v rdečih številkah. Premiki med panogami in delnicami so sicer različni, a velika večina je v rdečih številkah, med njimi vse panoge. Najbolje se je godilo defenzivni panogi zdravstva, kjer je bil upad majhen, na vseh ostalih panogah je bil več kot 2 %, materiali so upadli za 6 %. Razloge lahko iščemo predvsem v močnih pocenitvah nekaterih materialov, kot je železo, na globalnih trgih, kar je močno znižalo pričakovanja vlagateljev o bodočih dobičkih. Tudi rast cen energentov kot sta plin in elektrika panogama energije in oskrbe niso pomagali do zelenih številk, saj vlagatelji zaradi vmešavanja držav (primeri npr. Španije) v poslovanje in marže ne vidijo, da bi se te visoke cene prelile v dobičke podjetij. Tudi sama podjetja iz panoge ostajajo previdna pri napovedih. Ta teden sodelujemo na konferenci predvsem nemško govorečih srednje velikih podjetij v Nemčiji, že drugič zapored le on-line. Prva dva dneva nakazujeta, da so podjetja sicer previdna, a hkrati optimistična, da bodo tudi v letu 2022 uspela zrasti. Največ optimizma je prisotnega pri podjetjih, ki rastejo z novimi poslovnimi modeli. E-trgovina, avtomatizacija, digitalizacija, okoljska vzdržnost in široko spoštovanje pravic vseh deležnikov, predvsem okolja, je osrednja tema konference in nekaj o čemer govorijo tudi stara industrijska podjetja ali pa podjetja iz panoge oskrbe in materialov. Najslabše se še naprej godi kitajskemu delniškemu trgu (skupaj s Hong Kongom), kjer se vmešavanje kitajske države v ustroj gospodarstva nadaljuje. Najnovejša »priporočila« vplivajo na nepremičninski trg, saj želi država poceniti cene stanovanj in s tem zmanjšati socialno stisko revnejšega dela prebivalstva. Odziv na delnicah nepremičninskih podjetij, ki predstavljajo pomemben delež gospodarstva v Hong Kongu je bil močan, kar je indeks znova potisnilo močno v rdeče številke. Vlagatelji se tako sprašujejo, ali je celoten kitajski trg že dovolj upadel da je primeren za nakupe. Enoznačnega odgovora ni, a zdi se da je mogoče previdnost na mestu in da se izplača še nekoliko počakati, čeprav so vrednotenja nekaterih podjetij nizka in zelo privlačna.

NASVET ZA VLAGATELJE:

Gibanje na trgih narekujejo pričakovanja o nivoju obrestnih mer ter likvidnosti, ki jo zagotavljajo centralne banke. Inflacijska pričakovanja ostajajo povišana in višja inflacija bo očitno trajala dlje od pričakovanj javnosti. Pandemija ostaja neznanka, geopolitika oz. dogajanje na Kitajskem pa dodaja svoj delež k premikom trga. Tehnološke delnice in delnice e-trgovine ter dela od doma so segmenti z nadpovprečno rastjo poslovanja, ki temelji na dolgoročnih trendih, zato ostajajo privlačne, a nižje napovedi ob zadnjih rezultatih skupaj z visokimi vrednotenji so umirila pričakovanja rasti. Ob visokih vrednotenjih, geopolitičnih trenjih in negotovi bodoči politiki centralnih bank, vlagatelji postajajo bolj previdni. Negotovost v tehnološki sektor in azijske trge vnaša vmešavanje kitajskih oblasti v ekonomijo in sam ustroj ter pravila trga. Obveznice so drage, saj so donosi popravljeni za inflacijska pričakovanja mizerni, večinoma negativni, skupaj z negativnimi bančnimi donosi pa vlagatelje še naprej silijo predvsem v delniške naložbe in nepremičnine. Razpršitev portfelja ostaja prioriteta in portfelj je priporočljivo razdeliti v različne razrede, med delnice, obveznice oziroma denar. Naložbe izven tehnološkega sektorja ostajajo privlačne zaradi nižjih vrednotenj ter drugačne dinamike razvoja panoge. Utež v obliki posameznih skladov naj predstavljajo panoge, ki so bolje prestale krizo in kjer vrednotenja niso pretirana. Sem uvrščamo predvsem zdravstvo (tudi skozi demografske trende), dele industrije, zaradi infrastrukturnih stimulusov in prehoda na zeleno ter oskrbo, prav tako zaradi prehoda na »zeleno« energijo. Dodamo pa lahko še selektivno panogo ožje in široke potrošnje. Med regijami po privlačnosti izstopa Evropa, a previdno pred nemškimi volitvami, pri ZDA je zaradi velike uteži IT podjetij potrebna večja previdnost, Kitajska in s tem trgi v razvoju pa je zaradi zadnjih dogodkov ostaja tvegana in s tem manj privlačna za bolj kratkoročno naravnane vlagatelje, saj zaradi vmešavanja politike v gospodarstvo težko predvideti poslovanje podjetij. Za potrpežljive dolgoročno naravnane vlagatelje se zaradi ugodnih vrednotenj kažejo določene naložbene priložnosti. Za manjši del portfelja lepi dividendni donosi in privlačna vrednotenja ohranjajo privlačnost naše regije centralne in jugovzhodne Evrope. Kot zaščita pred inflacijo ostajata energija in materiali, ki so v zadnjih tednih doživeli 30% korekcijo in bolj špekulativne finance, predvsem banke, še posebej v primeru, če bo inflacija presegla pričakovanja. Vlagatelji z dolgimi varčevalnimi cilji naj vztrajajo in nadaljujejo s periodičnimi vplačili, tisti, ki bi investirali večji znesek, pa naj le tega razporedijo na daljše časovno obdobje. Digitalizacija, avtomatizacija, e-trgovina, delo od doma, čistejša energija, poslovanje v skladu z družbenimi in okoljskimi normami in spoštovanje t.i ESG priporočil so dolgoročni trendi in osredotočenost na dolgoročne trende se skozi zgodovino kaže kot pomembna komponenta doseganja nadpovprečnih donosov.

 

 

Zakaj centralne banke še naprej tiskajo?

 

Marsikdo, ki je dejaven na socialnih omrežjih, verjetno že nekoliko pogreša »slavne« čivke bivšega predsednika ZDA Donalda Trumpa. Zaznamovali so jih ostra komunikacija s svetom, javno pranje umazanega perila in razkrivanje ameriške ekonomske strategije, na primer vzpostavitev carin na kitajsko blago.

Verjetno bi si mislili, da bo ob izvolitvi Joeja Bidna sledila vsebinska spremema politike, kar se je na različnih ravneh tudi zgodilo. Zdi pa se, da se ohlajanje odnosa med največjima svetovnima velesilama nadaljuje. Zdaj je to samo bolj v ozadju.

Po carinah so višje voznine

Trumpova politika je temeljila na carinah, kar je pomenilo, da je moral ameriški potrošnik plačati več. V Bidnovem času pa je moč opazovati draženje voznin med državama. Če je bilo treba še dobro leto pred tem plačati za pot ladijskega kontejnerja med kitajskim Šanghajem in ameriškim Los Angelesom okoli 2000 dolarjev, je zdaj cena dobrih 11.500 dolarjev (v nasprotno smer pa se je pot podražila samo za slabih tisoč dolarjev). Poleg tega pa je treba čakati še dodatnih 40 dni, da ladjo v pristanišču raztovori.

Zamik v dobavi in podaljšanje dobavne verige pa ima na podjetnike verjetno precej močnejši vpliv kot samo plačilo višje cene – vpliva tudi na odločitve o selitvi proizvodnih zmogljivosti bliže domu. Po drugi strani pa se je izboljšalo sodelovanje med Evropo in Ameriko, a še vedno opazujemo dvig voznin z 2000 na 6000 evrov na relaciji Rotterdam – New York (v nasprotno smer s 500 na 1200 evrov).

Seveda bi zgornji argument lahko hitro izpodbili, če dodamo ukrepe, povezane z epidemijo covid-19 in stimulacijske čeke v ZDA, ki vodijo v pomanjkanje delovne sile z nižjimi dohodki. A ob poznavanju tehnološkega napredka (med drugim 3D-tiskanje), lahko prezremo, da ima tudi tradicionalna kitajska megaproizvodnja novega konkurenta.
Pomanjkanje surovin v dobavni verigi, znižanje delovno aktivne populacije, ukrepi za preprečevanje širjenja covid-19 zaradi novih bolj kužnih variant (delta, mi, C12 …) so po razumevanju tradicionalne ekonomske teorije začasni faktorji, ki lahko tudi hitro izginejo.

Inflacija razvodeni javni dolg

Glede na komunikacije največjih centralnih bank opažamo, da njim pripisujejo največjo vlogo pri zadnjem povečanju medletnih stopenj rasti cen. Tako ne vidijo posebne potrebe po znižanju stimulacije. Še posebno ob dejstvu, da smo sredi velikega preoblikovanja načina proizvajanja, kjer gredo podjetja po poti v neznano in vse, kar si želijo, je mir na finančnih trgih in poceni kapital. Tako vrhovi na borznih trgih in nizke obrestne mere dajejo vso podlago gospodarstvu za preboj v (zeleno) industrijo 4.0.

Kar zadeva inflacijo, pa najdemo največ vsebine v dogovoru nemških proizvajalcev avtomobilov, ki so zaradi kroničnega pomanjkanja polprevodnikov napovedali zvišanje cen. Dražji avtomobili se bodo zelo verjetno ohranili tudi po normalizaciji na trgu čipov. Problem bi nastal, če bi se ti dvigi nenehno ponavljali.

Skratka, do konca leta lahko pričakujemo visoko stopnjo likvidnosti na finančnih trgih, ki bo verjetno podpirala visoka vrednotenja na delniških in relativno nizke obrestne mere na dolžniških trgih. Kar pa zadeva enkratna zvišanja cen, pa ne sme presenetiti komentar članice izvršilnega odbora ECB Isabel Schnabel, v katerem pravi, da višja inflacija razvodeni javni dolg in proračune ter posledično odpira prostor za višje obrestne mere.

 

 

Komentar ekipe upraviteljev Generali Investments na trenutno dogajanje

 

 

Pregled dogajanja:
Zadnje dni se krepi negotovost pred jesenskimi meseci. Trgi kažejo utrujenost in ne želijo višje, čeprav centralne banke še naprej obilno skrbijo za likvidnost. Pandemija ostaja glavna neznanka in dokončnega odgovora, ali je cepivo res učinkovito ali ne prav tako še ni. Bolj precepljene države so se tudi bolj odprle, ker je število hospitaliziranih in umrlih nižje kot lani jeseni in letos spomladi, a te številke so nižje tudi pri manj precepljenih državah. Vlagatelji so zato po mesecih močne rasti na trgih previdnejši in so povečali delež denarja v portfeljih. Jesensko zimsko obdobje bodo očitno previdnejši, da se pokaže učinkovitost ukrepov in cepiv. Pokoronsko poletno odprtje in navdušenje se je umirilo in gospodarski kazalci ter napovedi se pospešeno znižujejo. Ostajamo v območju rasti a položaj je precej manj rožnat kot pred dvema mesecema. Težave v dobavnih verigah in logistiki ostajajo akutne in še naprej hromijo proizvodnjo ter prodajo. Najočitnejše so pri polprevodnikih, saj so pomemben del množice izdelkov, a tudi na nekatere druge komponente je potrebno čakati mesece. Vrsta ladij, ki čaka na raztovarjanje pred ameriškimi pristanišči na zahodni obali je rekordna in čakalna doba se podaljšuje tudi na 30 dni in več. To prinaša uničujoč cikel, saj čakanje na raztovarjanje še podaljšuje dobavne roke zaradi tega, ker ladje samo čakajo in ne počno nič. To tudi potiska vozarine in s tem strošek transporta navzgor. Podjetja to prevalijo na kupce in vidimo, da cene pri proizvajalcih pospešeno rastejo. To se mora prej ali slej preliti v končne cene za potrošnike. Zato lahko mirno trdimo, da bo inflacija v prihodnjih šestih do dvanajstih mesecih višja od pričakovanj, kako visoka pa ostaja neznanka. Centralne banke ohranjajo formulacijo, da je višja inflacija začasna, a če le-ta traja leto ali dve je to velika razlika, ki jo trgi še niso vračunali v svoje nivoje. Tu ne pomaga nadaljnja močna rast elektrike in plina na svetovnih borzah, ki vse bolj skrbijo države in jih silijo v dodatne ukrepe, kot so ali omejevanje cen ali pa pomoč za najbolj ranljive skupine prebivalstva. Centralne banke s svojo ohlapno denarno politiko še naprej skrbijo za nizke obrestne mere. ECB je pretekli teden ohranila denarno politiko praktično nespremenjeno, čeprav je rahlo zmanjšala likvidnost skozi odkupe obveznic. A to zmanjšanje je komaj opazno in trg se je na to odzval pozitivno. Z jesenskim slabšanjem gospodarskih kazalcev se verjetnost za močnejše zaostrovanje denarne politike močno zmanjšuje, kar ohranja trge na visokih nivojih. Po umiku ZDA iz Afganistana se geopolitično položaj umirja in Kitajska počasi prevzema primat vodilne azijske sile, ki bo urejala tudi geopolitičen ustroj azijske celine. Američani pa se bodo očitno več ukvarjali sami s sabo. A kitajska ima še naprej svoje notranje politične izzive. Pritisk na gospodarstvo se nadaljuje in novi ukrepi se pojavljajo na nekaj dni. Zadnje govorice, ki se po navadi pokažejo za resnične so, da partija pritiska na razbitje Alipay storitve. Razbitje internetnih velikanov na manjše kose je nekaj, kar bi kratkoročno imelo precej negativen vpliv na trg, dolgoročno pa bi lahko delovalo pozitivno tako na vse uporabnike kot tudi na gospodarsko rast. A ker je komunikacija slaba in le kapljična, vlagatelji ostajajo previdni in kitajske delnice zelo špekulativne ter s tem volatilna naložba.

Rast na delniških trgih je zastala. Negotovost glede pandemije ter visoka vrednotenja so terjala svoj »davek« in vlagatelji so postali previdnejši. Skozi prizmo zadnjih šest mesecev so donosi še vedno fantastični in popravek med 5 % in 10 % bi bil dobrodošel, a zaenkrat ravno velika likvidnost v sistemu močnejšega popravka ne dopušča. Zgoditi se mora nekaj novega, da bi nakupna vnema ob vsakem manjšem popravku zvodenela in dopustila malo večjo korekcijo. Med regijami zadnji teden izstopa Japonska, saj edina beleži pozitivno, skoraj 5 % rast. Vzrok so pričakovane spremembe v gospodarski politiki novega premierja, kot je npr. oživitev nuklearnih elektrarn. Vse ostale regije so v sivem povprečju rahlega padca. Bolj zanimivo je panožno dogajanje. Edina v zelenem območju je energija, saj se na rast cen plina, ki dosega rekordne vrednosti in cen nafte, ki je zopet nad 70 dolarjev za sod, tudi delnice iz panoge odzivajo pozitivno. Dobro se zaradi višanja pričakovanj inflacije držijo še delnice financ, predvsem bank, in pa široka potrošnja. Najslabše je šlo panogi zdravstva, kjer so informacije, da stroka »še« ne priporoča 3. odmerka cepiva v ZDA ter ponovno odpiranje teme o omejitvi cen zdravil s strani demokratov negativno vplivale na celotno panogo. Med najbolj negativnimi sta bili še industrija, ki jemlje predah po močni rasti v zadnjih 6 mesecih ter informacijska tehnologija zaradi visokih vrednotenj ter deloma že omenjenih posegov kitajskih oblasti proti kitajskim internetnim gigantom.

Evropske delnice so še naprej pod vplivom nemških volitev, kjer ankete dva tedna pred volitvami nakazujejo prevlado socialdemokratov, a več kot 50 % verjetnost za koalicijo socialdemokratov, zelenih in liberalcev. Koalicija velikih sprememb ne bi prinesla, lahko pa pričakujemo okrepitev investicij v zeleni prehod ter mogoče nekoliko manj restriktivno fiskalno politiko predvsem v smeri manj strogega nadzorovanja proračunskih primanjkljajev, kar bo na nivoju Evrope dobro predvsem za bolj zadolžene južne države. Dolar in evro ostajata stabilna na nivoju okoli 1,18 dolarja za evro. Tudi obvezniški trgi ostajajo stabilni, čeprav poplava izdaj v zadnjem času, tako podjetniških kot državnih in zelenih obveznic nekoliko zmanjšuje pripravljenost vlagateljev sprejemati izredno nizke fiksne donose. A ker trgu likvidnost diktirajo centralne banke premika zaenkrat ni za pričakovat.

NASVET ZA VLAGATELJE:
Smer trgov narekujejo pričakovanja o nivoju obrestnih mer ter likvidnosti, ki jo zagotavljajo centralne banke. Inflacijska pričakovanja ostajajo povišana in višja inflacija bo očitno trajala dalj od pričakovanj javnosti. Pandemija ostaja neznanka, geopolitika oz. dogajanje na kitajskem pa dodaja svoj delež k premikom trga. Tehnološke delnice in delnice e-trgovine ter dela od doma so segmenti z nadpovprečno rastjo poslovanja, ki temelji na dolgoročnih trendih, zato ostajajo privlačne, a nižje napovedi ob zadnjih rezultatih skupaj z visokimi vrednotenji so umirila pričakovanja rasti. Ob visokih vrednotenjih, geopolitičnih trenjih in negotovi bodoči politiki centralnih bank, vlagatelji postajajo bolj previdni. Negotovost v tehnološki sektor in azijske trge vnaša vmešavanje kitajskih oblasti v ekonomijo in sam ustroj in pravila trga. Obveznice so drage, saj so donosi popravljeni za inflacijska pričakovanja mizerni, večinoma negativni, skupaj z negativni bančni donosi pa vlagatelje še naprej silijo predvsem v delniške naložbe in nepremičnine. Razpršitev portfelja ostaja prioriteta in portfelj je priporočljivo razdeliti v različne razrede, med delnice, obveznice oziroma denar. Naložbe izven tehnološkega sektorja ostajajo privlačne zaradi nižjih vrednotenj ter drugačne dinamike razvoja panoge. Utež v obliki posameznih skladov naj predstavljajo panoge, ki so bolje prestale krizo in kjer vrednotenja niso pretirana. Sem uvrščamo predvsem zdravstvo (tudi skozi demografske trende), dele industrije, zaradi infrastrukturnih stimulusov in prehoda na zeleno in oskrbo, prav tako zaradi prehoda na »zeleno« energijo. Dodamo pa lahko se selektivno panogo ožje in široke potrošnje. Med regijami po privlačnosti izstopa Evropa, a previdno pred nemškimi volitvami, pri ZDA je zaradi velike uteži IT podjetij potrebna večja previdnost, Kitajska in s tem trgi v razvoju pa je zaradi zadnjih dogodkov ostaja tvegana in s tem manj privlačna za bolj kratkoročno naravnane vlagatelje, saj zaradi vmešavanja politike v gospodarstvo težko predvideti poslovanje podjetij. Za potrpežljive dolgoročno naravnane vlagatelje se zaradi ugodnih vrednotenj kažejo določene naložbene priložnosti. Za manjši del portfelja lepi dividendni donosi in privlačna vrednotenja ohranjajo privlačnost naše regije centralne in jugovzhodne Evrope. Kot zaščita pred inflacijo ostajata energija in materiali in bolj špekulativne finance, predvsem banke, še posebej v primeru, če bo inflacija presegla pričakovanja. Vlagatelji z dolgimi varčevalnimi cilji naj vztrajajo in nadaljujejo s periodičnimi vplačili, tisti, ki bi investirali večji znesek, pa naj le tega razporedijo na daljše časovno obdobje. Digitalizacija, avtomatizacija, e-trgovina, delo od doma, čistejša energija, poslovanje v skladu z družbenimi in okoljskimi normami in spoštovanje t.i ESG priporočil so dolgoročni trendi in osredotočenost na dolgoročne trende se skozi zgodovino kaže kot pomembna komponenta doseganja nadpovprečnih donosov.

 

 

September in delniški trgi

 

Tokrat pa imamo na mizi poleg sezonskega vpliva še kar nekaj preprek, ki trenutno pestijo vlagatelje. Najprej imamo različico virusa delta, ki je precej bolj nalezljiva verzija kot prejšnje. V ZDA je trenutno polno cepljenih slabih 55 odstotkov vseh prebivalcev, kar je bistveno manj kot v podobno razvitih državah. Številke okuženih in hospitaliziranih tako ponovno naraščajo. To seveda vpliva tudi na gospodarsko rast. Približuje se tudi datum, ko bo ameriški dolg dosegel raven, na kateri imajo trenutno postavljeno mejo zadolževanja. V primeru, da poslanci meje ne dvignejo, bi vladi kmalu zmanjkalo denarja in ZDA bi praktično bankrotirale. Trenutna meja znaša 28,5 bilijona dolarjev. Končni razplet bo zelo verjetno dvig meje, vseeno pa lahko pričakujemo v prihodnjih tednih kar nekaj političnega preračunavanja in obračunavanja. Zanimivi in nekoliko skrb zbujajoči so tudi podatki o pristanišču v Los Angelesu. Tam na raztovarjanje trenutno čaka več kot 50 ladij, povprečni čas raztovarjanja pa se je podaljšal na več kot osem dni. To seveda dviguje stroške na eni strani, na drugi strani pa podjetja ne pridejo do potrebnih surovin. Smo pa v ključnem obdobju, ko se podjetja pripravljajo na december in povečujejo zaloge. V prihodnjih tednih lahko pričakujemo na delniškem trgu tudi nekoliko manjše povpraševanje po delnicah. V prvi vrsti tri do štiri tedne pred objavo četrtletnih rezultatov niso mogoči nakupi lastnih delnic. Objavljati pa jih bodo podjetja v ZDA začela okoli štirinajstega oktobra. Poleg vsega se končuje še tretji kvartal na borzi, ko vlagatelji prilagodijo pozicije in rebalansirajo portfelje. K temu lahko prištejemo tudi zelo visoke prilive, ponekod tudi rekordne, na delniške trge julija in avgusta. Po navadi rekordnim prilivov sledi obdobje manjših vplačil v delniške trge, kar spet vpliva na manjše povpraševanje in nekoliko manj »močan« delniški trg.

Vidimo, da se po relativno mirnem poletju začenja nekoliko bolj pestra jesen in nihajnost na delniških trgih se lahko zviša. Lahko pa pozitivna rešitev omenjenih težav pripelje do bolj mirnega zaključka leta.

 

 

Komentar ekipe upraviteljev Generali Investments na trenutno dogajanje

 

 

Pregled dogajanja:
Prvi septembrski teden prinaša bolj malo novega in več nadaljevanja starih zgodb. Pandemija ostaja na naslovnicah, čeprav se zdi da bolj v našem lokalnem okolju kot v globalnih medijih. Delta varianta se širi, a številke hospitaliziranih in predvsem umrlih so nižje kot v prejšnjih valovih. Negotovost pred jesenskim zaprtjem ostaja in vlagatelje skrbi, kako bo z okrevanjem gospodarstev. Zadnji podatki nakazujejo, da se je spomladanski in poletni pokoronski vzlet izpel, saj se makro podatki poslabšujejo. Nekoliko so se znižala pričakovanja za rast ameriškega BDP v drugi polovici leta, saj je število novo zaposlenih v preteklem tednu močno razočaralo. A to pomeni tudi, da bo FED zelo previden pri umiku stimulativnih ukrepov in na septembrskem zasedanju se sprememb ne pričakuje. Evropa je z vrhom pokoronskega »buma« nekoliko za ZDA, a tudi tu so se gospodarski podatki že začeli ohlajati. Pomembno sporočilo tako iz ZDA kot Evrope je, da kljub ohlajanju gospodarski podatki ostajajo v zelenem območju in pomenijo rast gospodarstev ter podjetij. Več pozornosti bo v prihodnjih dneh namenjeno zasedanju sveta guvernerjev ECB, kjer bo pozornost zopet usmerjena na informacije o mogočem bodočem zmanjševanju programov zagotavljanja likvidnosti. Velikih sprememb ne pričakujemo, saj je okrevanje krhko, a vseeno rastoča inflacija skrbi del sveta guvernerjev, predvsem Nemce. Da bo višja inflacija ostala precej dalj časa kot so predvidevali pred meseci kaže nadaljnja rast cen materialov in surovin. Na globalnem nivoju je zadnje dni v ospredju aluminij, ki dosega nove rekorde, podobno tudi plastika oziroma PVC, v Evropi pa sta se močno podražila plin in elektrika, tudi zaradi CO2 kuponov, kar prinaša povišanje cen izdelkov najkasneje v začetku naslednjega leta, obenem pa pritisk na družinske proračune v prihajajoči zimi. Do nemških volitev sta še dobra dva tedna in po zadnjih anketah še naprej pridobivajo socialdemokrati, ki želijo koalicijo z zelenimi. Analitiki so ob tej koaliciji relativno sproščeni, saj pričakujejo vključitev še ene, gospodarstvu naklonjene stranke. Večjih sprememb v gospodarski politiki Nemčije zato naj ne bi bilo, a zgodovina nas uči, da presenečenje pride, ko ga najmanj pričakujemo, zato naj vlagatelji vseeno pozorno spremljajo dogajanje. Kitajska je zadnje dni nekoliko manj na naslovnicah in trg se je posledično okrepil, tudi zaradi obljube o dodatnih likvidnostnih spodbudah gospodarstvu. A spreminjanje poslovnega okolja in zakonodaje se nadaljuje, negotovost ostaja visoka. Vlagatelji ostajajo zato previdni. Nepriljubljeni japonski premier je napovedal, da na prihajajočih volitvah ne bo kandidiral in japonski trg se je odzval zelo pozitivno, saj pričakuje pozitivne spremembe v gospodarski politiki in klinično praktično mrtvi japonski trg je po dolgem času zopet pokazal znake življenja.

Na delniških trgih se nadaljuje rast in novi rekordi. Vlagatelji pričakujejo nadaljevanje ohlapne denarne politike in morebitno zelo počasno zategovanje pasu. Obvezniški trgi so pretekli teden videli manjšo rast obrestnih mer. Ameriška 10-letna obveznica se trenutno giblje okoli 1,36 %, nemška 10-letna pa na -0,34 %, a premiki so še naprej majhni. Negativni donosi obvezniških trgov in na bankah vlagatelje še naprej silijo v delniške naložbe. Zadnja anketa danskih delniških vlagateljev je pokazala, da skoraj polovica vlagateljev vlaga v delnice le zato, da se izognejo negativnim obrestnim meram. To nakazuje, da je struktura vlagateljev na delniškem trgu nestabilna in ob morebitnem skoku obrestnih mer lahko močno zamaje tudi delniški trg. A kratkoročno to globalnih vlagateljev ne zanima in trg nadaljuje z rastjo. V ospredju so še naprej drage hitrorastoče, predvsem tehnološke delnice, čeprav je zelena barva razpršena relativno široko med panoge in delnice. Trgi v ZDA in Evropi so se gibali v tandemu in podobno gibanje lahko pričakujemo tudi v prihajajočih dneh, saj večjih sprememb ni na vidiku. Pričakovanja o rasti podjetij ostajajo optimistična in vlagatelji to nagrajujejo z dodatnimi nakupi delnic. S koncem sezone objav rezultatov lahko podjetja zopet nemoteno nadaljujejo z nakupi lastnih delnic, ki je pomemben generator rasti delnic, letošnji nakupi pa bodo po pričakovanjih rekordni. Še posebej so zadnje tedne okrepile nakupe lastnih delnic finančna podjetja, predvsem banke. Umiritev vmešavanja kitajskih oblasti v kitajska podjetja je prinesla nekaj okrevanja tehnološkim delnicam, a le te ostajajo nekaj deset odstotkov pod nivoji doseženimi v začetku leta in kot take ostajajo privlačne iz vidika vrednotenj. To je seveda statičen pogled, brez vračunavanja sprememb poslovnega okolja, ki ga je zaradi vladanja z dekreti izredno težko oceniti, vemo pa, da okolje v prihodnosti ne bo enako sedanjemu.

NASVET ZA VLAGATELJE:

Smer trgov narekujejo pričakovanja o nivoju obrestnih mer ter likvidnosti, ki jo zagotavljajo centralne banke. Inflacijska pričakovanja ostajajo povišana in višja inflacija bo očitno trajala dalj od pričakovanj javnosti. Pandemija ostaja največja neznanka, geopolitika oz. dogajanje na kitajskem pa dodaja svoj delež k premikom trga. Tehnološke delnice in delnice e-trgovine ter dela od doma ostajajo segmenti z nadpovprečno rastjo poslovanja, ki temelji na dolgoročnih trendih, zato ostajajo privlačne, a nižje napovedi ob zadnjih rezultatih skupaj z visokimi vrednotenji so umirila pričakovanja rasti. Ob visokih vrednotenjih, geopolitičnih trenjih in negotovi bodoči politiki centralnih bank, vlagatelji ostajajo previdni in delnice volatilne. Negotovost v tehnološki sektor in azijske trge vnaša vmešavanje kitajskih oblasti v ekonomijo in sam ustroj in pravila trga. Obveznice so drage, saj so donosi popravljeni za inflacijska pričakovanja mizerni, večinoma negativni, skupaj z negativni bančni donosi pa vlagatelje še naprej silijo predvsem v delniške naložbe in nepremičnine. Razpršitev portfelja ostaja prioriteta in portfelj je priporočljivo razdeliti v različne razrede, med delnice, obveznice oziroma denar. Naložbe izven tehnološkega sektorja ostajajo privlačne zaradi nižjih vrednotenj ter drugačne dinamike razvoja panoge. Utež v obliki posameznih skladov naj predstavljajo panoge, ki so bolje prestale krizo in kjer vrednotenja niso pretirana. Sem uvrščamo predvsem zdravstvo (tudi skozi demografske trende), dele industrije, zaradi infrastrukturnih stimulusov in prehoda na zeleno in oskrbo, prav tako zaradi prehoda na »zeleno« energijo. Dodamo pa lahko se selektivno panogo ožje in široke potrošnje. Med regijami po privlačnosti izstopa Evropa, pri ZDA je zaradi velike uteži IT podjetij potrebna večja previdnost, Kitajska in s tem trgi v razvoju pa je zaradi zadnjih dogodkov ostaja tvegana in s tem manj privlačna za bolj kratkoročno naravnane vlagatelje, saj zaradi vmešavanja politike v gospodarstvo težko predvideti poslovanje podjetij. Za potrpežljive dolgoročno naravnane vlagatelje se zaradi ugodnih vrednotenj kažejo določene naložbene priložnosti. Za manjši del portfelja lepi dividendni donosi in privlačna vrednotenja ohranjajo privlačnost naše regije centralne in jugovzhodne Evrope. Kot zaščita pred inflacijo ostajata energija in materiali in bolj špekulativne finance, predvsem banke, še posebej v primeru, če bo inflacija presegla pričakovanja. Vlagatelji z dolgimi varčevalnimi cilji naj vztrajajo in nadaljujejo s periodičnimi vplačili, tisti, ki bi investirali večji znesek, pa naj le tega razporedijo na daljše časovno obdobje. Digitalizacija, avtomatizacija, e-trgovina, delo od doma, čistejša energija, poslovanje v skladu z družbenimi normami in spoštovanje t.i ESG priporočil so dolgoročni trendi in osredotočenost na dolgoročne trende se skozi zgodovino kaže kot pomembna komponenta doseganja nadpovprečnih donosov.

 

 

Komentar ekipe upraviteljev Generali Investments na trenutno dogajanje

 

 

Pregled dogajanja:
Za nami je vsebinsko bogat teden, a velikih sprememb na kapitalskih trgih ni bilo. Težko pričakovani sestanek centralnih bankirjev v Jackson Hole je za nami. Rezultat je rahlo presenetil ekonomiste in vlagatelje, saj se bo očitno ohlapna denarna politika nadaljevala še naprej, dviga obrestnih mer pa zaenkrat še ni na vidiku. Trg se je na to odzval z novimi rekordi. Gospodarski kazalci se še naprej umirjajo po močni rasti v preteklih mesecih, a zaenkrat v ZDA in Evropi ostajajo krepko v pozitivnem območju. Kar skrbi so najnovejši podatki s Kitajske, kjer se industrija komaj še oklepa pozitivnega območja, medtem ko so storitve krepko v območju krčenja, kar skupaj prinese krčenje ekonomije. Še posebej skrbi res šibek podatek iz storitev, ki je drugi najslabši odkar merijo te podatke. Slab rezultat lahko sicer pripišemo omejenim izbruhom covid-19 v zadnjem obdobju, a vseeno je trend tudi posledica krčenja likvidnosti, ki ga je centralna oblast začela poleti. Očitno covid-19 še ne bo »izginil«, saj se pandemija kljub pospešenemu cepljenju krepi tudi v Evropi in ZDA, ki se upirata zapiranju javnega življenja iz lanskega leta. A strah in omejitve bodo zavrle okrevanje in poslabšale napovedi, kar verjetno ni vračunano v trenutne tržne nivoje. To je tudi verjetno eden izmed razlogov, zakaj centralni bankirji vztrajajo z zelo sproščeno denarno politiko. Pandemija še naprej povzroča težave v logističnih verigah, s tem pa cene surovin in končnih izdelkov naraščajo. Povišano inflacijo, čeprav jo centralne banke še naprej označujejo za prehodno, lahko pričakujemo vsaj v naslednjih 6 mesecih. To nakazujejo posamezne selektivne informacije, ki prihajajo iz sveta. PVC ali po domače plastika se bo s septembrom zopet podražila za 5-7 %, čeprav se je v zadnjih 4-5 mesecih za več kot 30 %. Cene elektrike in plina so v Evropi rekordne. Ravno danes je cena CO2 kuponov presegla rekordno vrednost 60 eur. Prebivalstvo, ne samo v Evropi, ampak povsod po svetu se lahko pripravi na precej višje cene elektrike, ogrevanja, odvoza smeti itd. Tudi cene hrane še naprej naraščajo in se zadnje tedne vse bolj odražajo tudi v končni ceni v trgovinah in gostilnah. Inflacija zato ostaja pereča tema in nekaj, na kar je potrebno biti pozoren v prihajajočih tednih in mesecih. Geopolitični položaj po ameriškem umiku iz Afganistana ostaja zapleten, saj cel svet potezo vidi kot kapitulacijo ZDA ter krepitev moči predvsem Kitajske. Slednja z ukrepi še naprej spreminja pravila delovanja gospodarskih družb. V ponedeljek so sprejeli nove ukrepe, ki mladoletnim dovoljujejo zgolj tri ure računalniških igric na teden, z vse prisotnim državnim nadzorom. Pozitivno je, da bodo sprejeli novo protimonopolno zakonodajo, a ta bo imela negativen vpliv na velika tehnološka podjetja. Kar bo vplivalo tudi na naša vsakdanja življenja pa je popolna prepoved uvoza smeti, predvsem plastike, ki jo tudi Evropa množično izvaža v Azijo. Dogajanje zadnjega tedna tako kaže, da se nam obeta zelo zanimiva jesen.

Kapitalski trgi ob napovedi ohranitve nizkih obrestnih mer in zelo ohlapni denarni politiki še naprej dosegajo nove rekorde. Očitno so centralni bankirji vseeno presenetili vlagatelje, saj so se ti pozitivno odzvali na petkovo tiskovno konferenco Fed. Najbolj pozitiven je bil odziv v tehnološki panogi, saj so bila tu pričakovanja najbolj zadržana. A pozitiven odziv je bil precej širok in vsesplošen. Vlagatelji so naredili manjšo rotacijo iz bolj defenzivnih panog, kot je zdravstvo, nazaj v hitreje rastoče delnice. Dodaten interes so pritegnila tudi podjetja s področja materialov in energije, saj nadaljevanje ohlapne politike pomeni višjo inflacijo, kar potrjuje skok cen nafte na nivo okoli 70 dolarjev za sod. Tudi dolar je v tej zgodbi nekaj izgubil, nov ravnotežni nivo je okoli 1,18 dolarja za evro, a vse skupaj ni prineslo večjega pretresa na trge. Likvidnost še naprej žene glavne indekse višje, in čeprav je pred nekaj tedni trg izgledal utrujen, saj je indekse potiskalo višje le nekaj velikih imen, pa se je po sestanku centralnih bankirjev baza zopet razširila in s tem je rast dobila trdnejše temelje. A vrednotenja ostajajo zelo visoka in trg iz zgodovinskega vidika zelo drag, kar narekuje previdnost. 10 % korekcije nismo videli že precej časa in jeseni se tveganje za popravek povečuje. Večje premike na trge prinašajo spremembe, ki jih narekuje kitajska politika. Odboj prejšnjega tedna je že pozabljen, saj novi ukrepi bremenijo predvsem velika in tehnološka podjetja, ki so najmočneje zastopana v glavnih indeksih. O koncu vseh teh sprememb pravil na tej točki težko govorimo, zato vlagatelji ostajajo zelo pasivni in čakajo kapitulacijo trga. Na obvezniškem trgu večjih premikov nismo zabeležili. Cene obveznic so malenkost upadle in s tem so donosi nekoliko porastli, a ameriška 10-letna obveznica ostaja na nivoju 1,27 %, nemška pa na nivoju okoli -0,44 %. So pa nekoliko na privlačnosti pridobile inflacijske obveznice, predvsem pri investitorjih ki ocenjujejo, da bo inflacija višja dalj časa, kot to trg pričakuje.

NASVET ZA VLAGATELJE:
Smer trgov narekujejo pričakovanja o nivoju obrestnih mer in likvidnosti, ki jo zagotavljajo centralne banke. Inflacijska pričakovanja ostajajo povišana in višja inflacija bo očitno trajala dlje od pričakovanj javnosti. Pandemija ostaja največja neznanka, geopolitika oz. dogajanje na Kitajskem pa dodaja svoj delež k premikom trga. Tehnološke delnice in delnice e-trgovine ter dela od doma ostajajo segmenti z nadpovprečno rastjo poslovanja, ki temelji na dolgoročnih trendih, zato ostajajo privlačne, a nižje napovedi ob zadnjih rezultatih skupaj z visokimi vrednotenji so umirila pričakovanja rasti. Ob visokih vrednotenjih, geopolitičnih trenjih in negotovi bodoči politiki centralnih bank, vlagatelji ostajajo previdni in delnice volatilne. Negotovost v tehnološki sektor in azijske trge vnaša vmešavanje kitajskih oblasti v ekonomijo in sam ustroj ter pravila trga. Obveznice so drage, saj so donosi popravljeni za inflacijska pričakovanja mizerni, večinoma negativni, skupaj z negativnimi bančnimi donosi pa vlagatelje še naprej silijo predvsem v delniške naložbe in nepremičnine. Razpršitev portfelja ostaja prioriteta in portfelj je priporočljivo razdeliti v različne razrede, med delnice, obveznice oziroma denar. Naložbe izven tehnološkega sektorja ostajajo privlačne zaradi nižjih vrednotenj ter drugačne dinamike razvoja panoge. Utež v obliki posameznih skladov naj predstavljajo panoge, ki so bolje prestale krizo in kjer vrednotenja niso pretirana. Sem uvrščamo predvsem zdravstvo (tudi skozi demografske trende), dele industrije, zaradi infrastrukturnih stimulusov in prehoda na zeleno in oskrbo, prav tako zaradi prehoda na »zeleno« energijo. Dodamo pa lahko se selektivno panogo ožje in široke potrošnje. Med regijami po privlačnosti izstopa Evropa, pri ZDA je zaradi velike uteži IT podjetij potrebna večja previdnost, Kitajska in s tem trgi v razvoju pa je zaradi zadnjih dogodkov ostaja tvegana in s tem manj privlačna za bolj kratkoročno naravnane vlagatelje, saj zaradi vmešavanja politike v gospodarstvo težko predvideti poslovanje podjetij. Za potrpežljive dolgoročno naravnane vlagatelje se zaradi ugodnih vrednotenj kažejo določene naložbene priložnosti. Za manjši del portfelja lepi dividendni donosi in privlačna vrednotenja ohranjajo privlačnost naše regije centralne in jugovzhodne Evrope. Kot zaščita pred inflacijo ostajata energija in materiali in bolj špekulativne finance, predvsem banke, še posebej v primeru, če bo inflacija presegla pričakovanja. Vlagatelji z dolgimi varčevalnimi cilji naj vztrajajo in nadaljujejo s periodičnimi vplačili, tisti, ki bi investirali večji znesek, pa naj le tega razporedijo na daljše časovno obdobje. Digitalizacija, avtomatizacija, e-trgovina, delo od doma, čistejša energija, poslovanje v skladu z družbenimi normami in spoštovanje t.i ESG priporočil so dolgoročni trendi in osredotočenost na dolgoročne trende se skozi zgodovino kaže kot pomembna komponenta doseganja nadpovprečnih donosov.

 

 

Covid-19 kroji finančno konferenco Ameriške centralne banke

Organizatorji finančne konference v kraju Jackson Hole (26-28. avgust) v zvezni državi Wyoming so bili zaradi naraščajočega števila obolelih za covidom-19 v začetku tedna prisiljeni spremeniti format konference, ki bo po novem potekala virtualno. Danes pa se vedno bolj dozdeva, da bo (ponovna) rast okuženih do določene mere spremenila tudi že napisani govor guvernerja ameriške centralne banke (FED) Powella, ki se nanaša na prihodnjo usmeritev ameriške denarne politike. Velika večina analitikov je še pred kratkim pričakovala, da bo FED že letos začel s postopnim umikanjem presežne likvidnosti. Zaradi globalne pandemije covid-19 je FED namreč začel v sklopu programa pomoči mesečno odkupovati 120 milijard dolarjev obveznic, s čimer je zagotovil zadostno likvidnost finančnega sistema, sredstva od prodaje pa so se nato pretakala navzdol po drugih oblikah finančnih instrumentov, kar je “preprečilo” večjo korekcijo na kapitalskih trgih. Zdaj pa se lahko pojavi možnost, da se bo tako, kot se je čez noč spremenil format konference v Jackson Hole, spremenila tudi časovnica obrata ameriške denarne politike.

Nekateri analitiki že opozarjajo, da bi lahko prehiter umik denarne pomoči centralnih bank, bodisi v obliki dviga obrestnih mer bodisi v obliki zmanjševanja ali celo prenehanja odkupa obveznic, v okolju ponovnega naraščanja okužb, kjer se poleg tega že kažejo določeni znaki upočasnjevanja v določenih segmentih ekonomije, močneje zavrl gospodarsko aktivnost v največji svetovni ekonomiji. To pa bi lahko sprožilo verižno reakcijo po vsem svetu. Kljub temu da je ameriška centralna banka v komunikaciji z mediji večkrat omenila, da umikanje presežne likvidnosti s finančnega trga (ki primarno vpliva na kapitalske trge) še ne pomeni, da bo to potekalo z roko v roki z dvigom obrestnih mer (to bi pomenilo neposreden vpliv na realno gospodarstvo, saj bodo podjetja in gospodinjstva za nova posojila deležna višjih obrestnih izdatkov, dvig obrestnih mer sočasno z umikom presežne likvidnosti kot posledica prenehanja odkupov obveznic pa bo negativno vplival na vrednost obveznic) in da bodo s tem počakali do trenutka, ko bodo prepričani, da je trg dela dovolj robusten in s tem tudi realna ekonomija, da lahko brez večjih pretresov absorbira večji obrat v denarni politiki. Predvsem slednje je močno odvisno od nadaljnjega poteka pandemije, števila obolelih in predvsem dinamike njihove rasti. Vsi ti dejavniki bodo vplivali tudi na to, ali bomo tudi to jesen in zimo preživljali v duhu omejevanja stikov, zapiranja določenih delov ekonomije in dela ter šolanja od doma, kar bi skoraj zagotovo pomenilo, da bi se načrtovan umik pomoči ameriške centralne banke prestavil v prihodnje leto, »obilje« likvidnosti pa bi pomenilo, da se bo leto 2021 na kapitalskih trgih končalo brez večjih pretresov.

 

 

Komentar ekipe upraviteljev Generali Investments na trenutno dogajanje

 

 

Pregled dogajanja:
Bliža se konec poletja in zadnji avgustovski teden vnaša novo dinamiko na kapitalske trge. Pandemija se krepi v Evropi in ZDA. Vlade zaenkrat ne napovedujejo tako ostrega zapiranja kot lansko leto, a polarizacije družbe o omejitvah javnega življenja, obveznem cepljenju ter omejitvah za necepljene in konstantno spreminjajoča se pravila, ki včasih veljajo le dober teden, onemogočajo napovedovanje in s tem delajo poslovno okolje nepredvidljivo. Gospodarski kazalci v Evropi so dosegli svoj vrh in se ohlajajo, a zaenkrat ostajajo krepko v pozitivnem območju. Večje poslabšanje beležimo v ZDA, kjer je bil vrh dosežen pred tedni, a vseeno tudi številke v ZDA ohranjajo pozitiven predznak. Skrbi predvsem Azija, kjer je trenutni val pandemije zelo prizadel nekatere proizvodno usmerjene države. Skrbijo logistične verige in dostop do nekaterih sestavnih delov ter surovin. Geopolitika oziroma razplet afganistanske zgodbe še ni povsem zaključen, a posledice se že kažejo. Amerika izgublja vpliv na bližnjem vzhodu in v Aziji, Kitajska in Rusija sta ga okrepili. Evropa in politične stranke so že na okopih zaradi morebitnega novega migrantskega vala. Septembra sledijo volitve v Nemčiji, kjer nasledniki Merklove iz stranke krščanskih demokratov še naprej izgubljajo in so sedaj skoraj poravnani s socialnimi demokrati finančnega ministra Olafa Scholza, ki bi ga vse več Nemcev rado videlo kot naslednjega nemškega kanclerja. SPD pridobiva na račun zelenih in levice, kar krepi levo sredino, a glasovi krščanskih demokratov odhajajo na desnico. Razplet in prihodnja koalicija ostajata neznanka in s tem vpliv na bodočo evropsko politiko, ki sodeč po zadnjih letih težko doseže kakršenkoli konsenz. Zato se obeta vroča politična jesen.

Kitajska država in partija nadaljujeta s »preoblikovanjem« poslovnega okolja v katerem delujejo njihova največja tehnološka podjetja. To še naprej zmanjšuje interes vlagateljev za kitajske delnice, ki ostajajo pasivne in čakajo, da se zadeve umirijo. Centralni bankirji so začeli vsakoletno srečanje v Jackson Hole v ZDA. Obeti dviga obrestnih mer ter omejevanje super likvidne politike vzbuja nemir na trgih, a znaki iz gospodarstev, kjer se pokoronski bum umirja, vlagatelje navdajajo z upanjem, da bo zmanjšanje likvidnosti zelo postopno in v manjšem obsegu od prvotnih ocen. Centralne banke in njihova denarna politika ostajajo najbolj opazovan in hkrati težko napovedljiv del trgov, kakšen pa bo rezultat tokratnega sestanka bomo videli konec meseca. A implikacije in s tem premike, ki jih to lahko prinese na trg, tudi kratkoročno, so lahko precejšnje.

Kapitalski trgi ostajajo zaradi poplave likvidnosti še naprej v rekordnih območjih. Obveznice ostajajo blizu rekordno nizkim donosnostim, popravljenim za inflacijo, donosi so krepko negativni. Ameriška 10-letna obveznica ostaja na nivoju približno 1,26 % letnega donosa, medtem ko je podobna nemška blizu 0,50 % negativnega donosa. Posledično evropski in ameriški delniški trgi rastejo še naprej. Čeprav smo v zadnjem tednu videli manjšo, nekaj odstotno korekcijo, pa v seštevku in v nekaj daljši perspektivi le-to ne pomeni nič. Letošnja donosnost ameriških delnic, merjenih v evrih, presega 20 %, Evropa ne zaostaja bistveno z dobrimi 17 %. A tu je razkorak med posameznimi evropskimi državami precejšen, saj med glavnimi trgi najbolj zaostaja Španija z 10 % donosnostjo, prednjačita pa Francija z dobrimi 20 % in Švedska z več kot 24 %. Tudi slovenski delniški trg letos prinaša odlične rezultate, saj je indeks SBI TOP eden najdonosnejših na svetu s skoraj 32 % donosom, svoje pa so dodale še skoraj 6 % dividende. Vse te visoke številke močno odstopajo od zgodovinskih povprečij in so posledica ohlapne denarne politike. Vlagatelje sicer navdušujejo in krepijo njihov optimizem, a morali bi jih narediti previdnejše, saj take stopnje rasti niso vzdržne in ne morejo trajati v nedogled. Lep primer tega so azijski delniški trgi, kjer so letos donosi ničelni na Japonskem in negativni na Kitajskem. Slika je bila še konec februarja povsem obratna, saj je takrat kitajski trg v le 2 mesecih ustvaril več kot 10 % donos, nekatera tehnološka podjetja pa več kot 20 %, a se je nato s posegi kitajskih oblasti slika krepko zasukala in kitajske delnice so se spremenile v grdega račka ter močno zaostale za ostalim svetom. To kaže, da je potrebno periodično prodati nekaj zmagovalcev in poiskati naložbene priložnosti v zapostavljenih naložbah, saj le-to prinese nadpovprečne donose. Oziroma, kdo sedaj pobere nekaj dobička z mize in ponovno uravnoteži portfelj, ravna kot skrben gospodar.

NASVET ZA VLAGATELJE:

Smer trgov narekujejo pričakovanja o nivoju obrestnih mer ter likvidnosti, ki jo zagotavljajo centralne banke. Inflacijska pričakovanja se umirjajo a višja inflacija bo očitno trajala dalj od pričakovanj javnosti. Pandemija ostaja največja neznanka, geopolitika oz. dogajanje na Kitajskem pa dodaja svoj delež k premikom trga. Tehnološke delnice in delnice e-trgovine ter dela od doma ostajajo segmenti z nadpovprečno rastjo poslovanja, ki temelji na dolgoročnih trendih, zato ostajajo privlačne, a nižje napovedi ob zadnjih rezultatih skupaj z visokimi vrednotenji so umirila pričakovanja rasti. Ob visokih vrednotenjih, geopolitičnih trenjih in negotovi bodoči politiki centralnih bank, vlagatelji ostajajo previdni in delnice volatilne. Negotovost v tehnološki sektor in azijske trge vnaša vmešavanje kitajskih oblasti v ekonomijo in sam ustroj trga. Obveznice so drage, saj so donosi popravljeni za inflacijska pričakovanja mizerni, večinoma negativni, skupaj z negativnimi bančnimi donosi pa vlagatelje še naprej silijo predvsem v delniške naložbe in nepremičnine. Razpršitev portfelja ostaja prioriteta in portfelj je priporočljivo razdeliti v različne razrede, med delnice, obveznice oziroma denar. Naložbe izven tehnološkega sektorja ostajajo privlačne zaradi nižjih vrednotenj ter drugačne dinamike razvoja panoge. Utež v obliki posameznih skladov naj predstavljajo panoge, ki so bolje prestale krizo in kjer vrednotenja niso pretirana. Sem uvrščamo predvsem zdravstvo (tudi skozi demografske trende), dele industrije, zaradi infrastrukturnih stimulusov in prehoda na zeleno in oskrbo, prav tako zaradi prehoda na »zeleno« energijo. Dodamo pa lahko se selektivno panogo ožje in široke potrošnje. Med regijami po privlačnosti izstopa Evropa, pri ZDA je zaradi velike uteži IT podjetij potrebna večja previdnost, Kitajska in s tem trgi v razvoju pa je zaradi zadnjih dogodkov ostaja tvegana in s tem manj privlačna za bolj kratkoročno naravnane vlagatelje, saj zaradi vmešavanja politike v gospodarstvo težko predvideti poslovanje podjetij. Za potrpežljive dolgoročno naravnane vlagatelje se zaradi ugodnih vrednotenj kažejo določene naložbene priložnosti. Za manjši del portfelja lepi dividendni donosi in privlačna vrednotenja ohranjajo privlačnost naše regije centralne in jugovzhodne Evrope. Kot zaščita pred inflacijo ostajata energija in materiali in bolj špekulativne finance, predvsem banke, še posebej v primeru, če bo inflacija presegla pričakovanja ali pa bodo centralne banke omejile likvidnost. Vlagatelji z dolgimi varčevalnimi cilji naj vztrajajo in nadaljujejo s periodičnimi vplačili, tisti, ki bi investirali večji znesek, pa naj le tega razporedijo na daljše časovno obdobje. Digitalizacija, avtomatizacija, e-trgovina, delo od doma, čistejša energija, poslovanje v skladu z družbenimi normami in spoštovanje t.i ESG priporočil so dolgoročni trendi in osredotočenost na dolgoročne trende se skozi zgodovino kaže kot pomembna komponenta doseganja nadpovprečnih donosov.

 

 

Komentar ekipe upraviteljev Generali Investments na trenutno dogajanje

 

Pregled dogajanja:

Poletni dnevi še naprej dopuščajo sproščenost, a jesen in z njo bolj tvegani dnevi se bližajo. Pandemija nikakor noče popustiti. Nasprotno, število okuženih še naprej narašča, tako pri nas v Evropi kot drugod po svetu. Epicenter trenutno ostaja v Aziji in Oceaniji, kjer so omejitve javnega življenja zelo ostre in na nas vplivajo kot težave v logističnih verigah. Le en okužen pristaniški delavec je povzročil zaprtje enega največjih kontejnerskih pristanišč na kitajskem, kar lahko še poslabša že tako izredno situacijo v logistiki. Zaupanje managerjev in potrošnikov se zaradi tega krha in zmanjšuje. Gospodarski kazalci se tako že slabšajo v ZDA, potrošniki trošijo manj in v zadnjem mesecu so se pričakovanja o rasti BDP znižala za pol odstotne točke na še vedno visokih 6 %, a vseeno to kaže, da je točka maksimalnega optimizma za nami.

V Evropi, ki je po razvoju pandemije nekoliko za ZDA, kazalci ravno zdaj dosegajo svoj vrh in se bodo poslabšali v jesenskih mesecih. A kljub pričakovanem poslabšanju v Evropi, so kazalci tako v Evropi kot ZDA še vedno na visokih območjih in močno v fazi rasti. Skrbi pa močno slabšanje teh kazalcev v Aziji, ki zaradi hitrega širjenja pandemije drsi v novo recesijo.

Celoten razvoj dogodkov zmanjšuje verjetnost hitrega dviga obrestnih mer. Komunikacijo, glede obrestnih mer in politike centralnih bank na splošno, pričakujemo konec meseca iz srečanja centralnih bankirjev v ZDA. Da se velikih premikov v obstoječi politiki trenutno ne pričakuje, kažeta tako dolar kot tudi donosi ameriških in ostalih obveznic, ki ostajajo zelo nizki in njihovi trendi ne kažejo na obrat. Inflacija ostaja visoka, a se je trend naraščanja umiril. Vseeno pa je občutek, da bo »prehodna višja inflacija« trajala precej dalj časa kot večina udeležencev trga pričakuje, saj ne govorimo o dveh ali treh mesecih, ampak lahko od dvanajst in več mesecev.

Zapleta se zadnje tedne tudi na geopolitičnem področju, saj razpad afganistanske vojske po umiku ZDA ter posledično prevzemu oblasti s strani skrajnih islamistov kaže na spremembe geopolitičnega zemljevida. Položaj na bližnjem vzhodu ne bo več enak kot je bil nekoč. Več moči pridobiva Kitajska, ZDA so izgubile velik del kredibilnosti in kitajska komunistična partija je položaj včeraj že izkoristila za nekaj tvitov Tajvanu in namig, da se naslanjati na ameriško pomoč ni smiselno. Kratkoročno novo risanje razmerij moči ne bo vplivalo na trge, na daljše obdobje pa se lahko gospodarska vojna zaostri in odprejo nova žarišča, ki bo močneje vplivala tako na trge kot gospodarstva.

Kapitalski trgi ostajajo zaradi poplave likvidnosti še naprej v rekordnih območjih. Obveznice ostajajo blizu rekordno nizkim donosnostim, popravljenim za inflacijo so donosi krepko negativni. Posledično delnice rastejo še naprej. Govorimo o ameriškem in evropskem delniškem trgu, saj trgi v razvoju že močno zaostajajo in se nikakor ne morejo izviti iz negativnega primeža. Kitajsko nadaljnjo vmešavanje v tehnološka podjetja, tokrat v razvijalce igric, kaže, da regulatorni in vsesplošni pritisk ni popustil in da vlagatelje čakajo nova presenečenja.

Tudi v ZDA po zadnjih rezultatih, ko je bil odziv vlagateljev negativen, tehnološka podjetja nekoliko zaostajajo za rastjo trga. Pozornost vlagateljev je še naprej usmerjena v industrijo, finance ter podjetja iz področja široke potrošnje. Se je pa število podjetij, ki potiskajo indekse višje, močno skrčilo, kar je tehnično gledano slabo za nadaljnjo rast trga, saj je ta odvisna od vse manjšega števila rastočih delnic. To kaže na določeno izčrpanost trga in vlagateljev, čeprav na tej točki govoriti o morebitni korekciji je zelo nehvaležna naloga. A previdnost je tokrat na mestu. Vrednotenja ostajajo zelo visoka in kot kaže nas tudi v prihodnje čaka zelo negotovo poslovno okolje, zaradi česar so vlagatelji bolj previdni.

 

NASVET ZA VLAGATELJE:

Smer trgov narekujejo pričakovanja o nivoju obrestnih mer, inflacijska pričakovanja se umirjajo, a višja inflacija bo očitno trajala dalje od pričakovanj. Pandemija ostaja največja neznanka, geopolitika oz. dogajanje na kitajskem pa dodajata svoj delež k premikom trga. Tehnološke delnice in delnice e-trgovine ter dela od doma ostajajo segmenti z nadpovprečno rastjo poslovanja, ki temelji na dolgoročnih trendih, zato ostajajo privlačne, a nižje napovedi ob zadnjih rezultatih so znižala pričakovanja. Ob visokih vrednotenjih, geopolitičnih trenjih in negotovosti o bodoči politiki centralnih bank ostajajo te delnice volatilne in vlagatelji previdni. Negotovost vnaša vmešavanje kitajskih oblasti v tehnološko panogo in sam ustroj trga. Obveznice so drage, saj so donosi popravljeni za inflacijska pričakovanja mizerni, večinoma negativni, skupaj z negativni bančni donosi pa vlagatelje še naprej silijo predvsem v delniške naložbe in nepremičnine. Razpršitev portfelja ostaja prioriteta in portfelj je priporočljivo razdeliti v različne razrede, med delnice, obveznice oziroma denar. Priložnosti izven tehnološkega sektorja ostajajo privlačne zaradi nižjih vrednotenj ter drugačne dinamike razvoja panoge. Utež v obliki posameznih skladov naj predstavljajo panoge, ki so bolje prestale to krizo in kjer vrednotenja niso pretirana. Sem uvrščamo predvsem zdravstvo (tudi skozi demografske trende), dele industrije, zaradi infrastrukturnih stimulusov in prehoda na zeleno in oskrbo, prav tako zaradi prehoda na »zeleno« energijo. Dodamo pa lahko se selektivno panogo široke potrošnje, čeprav previdno pri delnicah proizvajalcev luksuznih dobrin, kjer so vrednotenja zelo visoka. Med regijami po privlačnosti izstopa Evropa, pri ZDA je zaradi velike uteži IT podjetij potrebna večja previdnost, Kitajska in s tem trgi v razvoju pa je zaradi zadnjih dogodkov postala izrazito tvegana in s tem manj privlačna za bolj kratkoročno naravnane vlagatelje, saj zaradi vmešavanja politike v gospodarstvo težko predvideti poslovanje podjetij. Zaradi lepih dividendnih donosov in privlačnih vrednotenj za manjši del portfelja ostaja zanimiva tudi naša regija centralne in jugovzhodne Evrope. Kot zaščita pred inflacijo ostajata energija in materiali in bolj špekulativne finance, predvsem banke, še posebej v primeru, če bo inflacija presegla pričakovanja. Vlagatelji z dolgimi varčevalnimi cilji naj vztrajajo in nadaljujejo s periodičnimi vplačili, tisti, ki bi investirali večji znesek, pa naj le tega razporedijo na daljše časovno obdobje. Digitalizacija, avtomatizacija, e-trgovina, delo od doma, čistejša energija, poslovanje v skladu z družbenimi normami in spoštovanje t.i ESG priporočil so dolgoročni trendi in osredotočenost na dolgoročne trende se skozi zgodovino kaže kot pomembna komponenta doseganja nadpovprečnih donosov.