Pregled dogajanja:
– Začetek oktobra je poskrbel za razburjenje, saj se je s korona virusom okužil ameriški predsednik Donald Trump, virus pa se je razširil tudi med nekatere druge člane ameriške administracije. Okužba v Beli hiši je bila zaradi odnosa do virusa samo vprašanje časa, Trump pa je okužbo pričakovano predvolilno izkoristil in se v ponedeljek že ekspresno vrnil nazaj v Belo hišo, kapitalski trg pa je to pozdravil z močno rastjo praktično v vseh segmentih. Vseeno se virus pospešeno širi po celem svetu, razen na Kitajskem, kar sili države v dodatno zaostrovanja in omejitve. Tako smo prišli do nove črke, ki opisuje gibanje gospodarstva med pandemijo. Črka »K«. Odboj po zaustavitvi javnega življenja spomladi se bo nadaljeval v industrijskih dejavnostih, medtem ko se bodo storitvene dejavnosti z zaostrovanjem ukrepov zopet obrnile navzdol. To potrjujejo tudi PMI kazalci gospodarske aktivnosti, na koncu pa tudi gibanje posameznih delnic na borzah. Fed in ECB zaenkrat nadaljujeta z relativno pasivno politiko in novi ukrepi v naslednjih nekaj tednih niso predvideni. Predvolilna bitka v ZDA je kljub Trumpovi okužbi v polnem teku, podobno tudi pogajanja o brexitu. Trg trenutno oba rezultata volitev vidi kot pozitivna, saj bi zmaga Trumpa prinesla nadaljevanje ukrepov kot so nižji davki, zmaga Bidna pa bi ukrepe naredila bolj predvidljive, s tem bi padla nihajnost administracije in posledično trgov. Scenarij, kjer ni zmagovalca oziroma je rezultat zapletena pravna bitka za trge ni dober, a njegova verjetnost je trenutno majhna. Brexit drvi proti prepadu, se pravi izstopu brez dogovora, kar evropski trgi po naši oceni nimajo vračunano. Na relaciji ZDA – Kitajska ni novih zapletov in v mesecu pred volitvami teh tudi ne pričakujemo. Vidimo pa na trgih v razvoju krepitev monetarnih in fiskalnih pritiskov zaradi pandemije in rastočih primanjkljajev v javnih blagajnah, kar države nadomeščajo z dodatnim zadolževanjem, predvsem v tujih valutah. To ustvarja ugodno okolje, da v prihodnje vidimo več argentinskih in turških scenarijev, se pravi padec vrednosti lokalnih valut in potrebe po prestrukturiranju dolgov.

– Trgi so se sprva negativno odzvali na okužbo v Beli hiši, a so v začetku tega tedna to korekcijo hitro nadoknadili. Trg še zmeraj vodijo največje IT družbe in podjetja iz segmenta e-trgovine ter dela od doma. Razkorak med posameznimi panogami ostaja visok oziroma se povečuje. Najslabše so jo letos odnesli deli panoge široke potrošnje, predvsem turizem, letalstvo, gostinstvo, zelo slabo pa gre tudi panogam energije in financ, predvsem bankam. Poletni optimizem v delu storitvenega sektorja se je jeseni hitro obrnil v pesimizem in več kot očitno je, da podjetja iz tega segmenta brez dodatne, predvsem državne pomoči, ne bodo preživela. Tako Lufthansa porabi 500 milijonov na mesec, TUI rabi novo dodatno dokapitalizacijo, tudi npr. Dufry, največji operater brezcarinskih trgovin na letališčih, rabi 500 milijonov švicarskih frankov, da preživi zimo. A za ta podjetja je kljub zelo poceni denarju vsako zbiranje denarja brez pomoči držav zelo velik izziv. Na drugi strani vidimo, da se vlagatelji grebejo, kdo bo postal delničar v hitrorastočih podjetjih s pravljičnimi vrednotenji. Razkorak med principi, kako so trgi funkcionirali v preteklosti in kako danes, še nikoli ni bil tako velik. V takem okolju je uporabna vrednost analiz relativno zmanjšana, saj je zgodba precej močnejša od golih številk. Trenutno trg nagrajuje predvsem dobro zgodbo, številke pa niso tako zelo pomembne. Kot vedno se bo tudi tokrat ta pristop obrnil in marsikatera »dobra« zgodba se bo pokazala kot prazne obljube, zato v Generali Investments še naprej verjamemo, da je investiranje brez temeljne analize kot vožnja avtomobila z zavezanimi očmi. Zelo nevaren pristop, ki bo pripeljal do nesreče.

NASVET ZA VLAGATELJE:
Tudi tokrat ne spreminjamo starih priporočil. Določene panoge in delnice so zelo drage, a ob dragih obveznicah in negativnih bančnih donosih vlagatelji nimajo alternative. Vseeno ni čas za ekstreme v portfeljih. Priporočamo razpršeno alokacijo sredstev v portfelju. Portfelj je priporočljivo razdeliti v različne razrede, med delnice, obveznice oziroma denar. Likvidnostna podpora tako obveznicam kot tudi delnicam se nadaljuje in kljub kratkotrajni korekciji v prvih dveh tednih septembra je interes med vlagatelji za tehnološke delnice še vedno najmočnejši, a morebitno zmanjšanje oziroma umik podpore bi lahko hitro prinesel močno korekcijo. Položaj svetovnih ekonomij je zelo različen in negotova jesen obljublja povišano nihajnost. Trend rasti trgov, predvsem zaradi tehnoloških delnic, se lahko nadaljuje. Krepi se politična negotovost pred ameriškimi volitvami in zaradi napetosti med ZDA ter Kitajsko. Uravnotežen pristop k investiranju je nujen, utež v obliki posameznih skladov pa lahko predstavljajo panoge, ki so bolje prestale to krizo in kjer vrednotenja niso pretirana. Sem uvrščamo predvsem zdravstvo, potrošnjo in oskrbo, tudi tehnologijo, a deli te panoge so kljub nadpovprečni rasti poslovanja dragi. Posledično svetujemo večjo previdnost pri tehnoloških delnicah saj so donosi teh delnic od začetka leta še vedno zelo nadpovprečni. Razpršitev portfelja je nujna za zmanjšanje tveganja. Vlagatelji z dolgimi varčevalnimi cilji naj vztrajajo in nadaljujejo s periodičnimi vplačili, tisti, ki bi investirali večji znesek, pa naj le-tega razporedijo na daljše časovno obdobje. Ker so tečaji nekaterih delnic v zadnjih mesecih močno zrastli in so kljub zadnji korekciji vrednotenja visoka, papirnati dobički pa veliki, bi morebiten močnejši obrat trenda s seboj prinesel tudi hitro in globoko korekcijo. Na drugi strani imamo nekatere delnice in panoge, ki se zdijo zelo poceni, a trenutno niso priljubljene med vlagatelji. Za potrpežljivega vlagatelja je to verjetno čas, da malo poveča izpostavljenost do teh segmentov trga. Kot pravi Buffet – boj se, ko so drugi pohlepni in bodi pohlepen, ko so ostali bojazljivi.

Pregled dogajanja:
– Tretji teden septembra je na borzne trge prinesel ponovno nekaj več nestanovitnosti. Na večini pomembnejših kapitalskih trgih smo bili priče rahlemu popravku vrednosti delniških tečajev. Oči svetovne investicijske srenje so bile uprte v največjo centralno banko, ameriški Fed, kar glede na to, da večino letošnje rasti delniških tečajev pripišemo ravno poplavi denarja, ki so ga kreirali oni, niti ni tako presenetljivo. Ključno vprašanje, na katerega so vsi nestrpno čakali je, ali bodo na Fed izpolnili obljube, ki so jih javnosti predstavili poleti (zasedanje v Jackson Hole-u), z namenom borbe proti negativnim posledicam pandemije Covid-19, oziroma poenostavljeno, kako dolgo bodo še tiskali denar in držali izjemno nizke obrestne mere. Glede na izjemno radodarna vrednotenja, bi kakršno koli negativno presenečenje glede predčasnega opuščanja izjemno ohlapne denarne politike lahko pripeljalo do nekaj večje korekcije delniških tečajev, še posebej to velja za delnice tehnoloških podjetij, katerih vrednotenja so na nivojih, ki smo jih nazadnje videli na vrhuncu tehnološkega mehurčka iz začetka tisočletja. Na srečo vlagateljev je Fed naznanil, da kljub vzpodbudnim znakom iz ekonomije, še lep čas ne namerava spreminjati politike, oziroma bi morali biti izjemno prepričani da ameriško gospodarstvo deluje s polno paro, preden bi se odločili za spremembo. Pandemija še ne kaže znakov prenehanja in virus še vedno kroji tako usodo naših življenj kot tudi dogajanje v realni ekonomiji. Z boljšim poznavanjem virusa imamo boljši odgovor nanj, a vseeno ostaja strah, kaj bosta prinesli pozna jesen in zima, ko se bo obdobju prehladov in gripe pridružila še korona. Države se še naprej močno izogibajo zaostrovanju obsega omejitev in karanten, saj ima močno negativen vpliv na ekonomijo, a negotovost v nekaterih segmentih je precejšna in zato napovedi glede bodoče gospodarske aktivnosti ostajajo precej nezanesljive. Turizem in letalska industrija, ter s tem povezane storitve, se še naprej krčijo. Jesenska sezona bo tako v Evropi močno okrnjena in odvisna predvsem od lokalnih (domačih) gostov. Gospodarska aktivnost po svetu še naprej kaže znake okrevanja, vendar vse kaže da bo okrevanje dolgotrajnejše kot smo predvidevali spomladi. V preteklem tednu je spodbudna novica glede okrevanja potrošnje prišla s Kitajske, kjer se makroekonomski podatki postopoma izboljšujejo že nekaj časa. Kitajska je ena izmed prvih držav, kjer so analitiki nekoliko izboljšali napovedi rasti BDP, predvsem za 2021. Negativna retorika med ZDA in Kitajsko se nadaljuje, in ne kaže znakov hitre rešitve. Soliden položaj evropskega gospodarstva in zatišje na političnem parketu še naprej krepi položaj evra v primerjavi z dolarjem, kar vse bolj skrbi ECB, a pogajanja o Brexitu, ki ne samo, da se nikamor ne premaknejo, ampak očitno nazadujejo z zaostrovanjem retorike, bodo zavirala rast evra v primerjavi z dolarjem.

– Situacija na ameriškem delniškem trgu še naprej spominja na leti 1999 in 2000, pred pokom balona pika com. Centralne banke skrbijo, da se denar preliva na trge in zadnje sporočilo Fed kaže, da se bo podpora nadaljevala tudi v prihodnosti. Vlagateljem se zdi, da zaradi nizkih obrestnih mer nimajo alternative. Poslovanje tehnoloških podjetij je dobro, stopnje rasti so visoke, a vseeno je razkorak med rastjo poslovanja in rastjo tečajev kljub zadnji korekciji (pre)velik, razloge pa iščemo v že navedeni sproščeni politiki centralnih bank in nizkih obrestnih merah. Visoka vrednotenja trgov in predvsem tehnoloških delnic opozarjajo, da je previdnost na mestu.

NASVET ZA VLAGATELJE:
Ohranjamo priporočila, ki jih ponavljamo že tedne. Nekatere panoge in delnice so zelo drage, a ob dragih obveznicah in negativnih bančnih donosih vlagatelji prave alternative nimajo. Vseeno ni čas za ekstreme v portfeljih. Priporočamo razpršeno alokacijo sredstev v portfelju. Portfelj je priporočljivo razdeliti v različne razrede, med delnice, obveznice oziroma denar. Likvidnostna podpora tako obveznicam kot tudi delnicam se nadaljuje in kljub kratkotrajni korekciji v preteklih dveh tednih sili v rast predvsem delniških tehnoloških tečajev, a zmanjšanje oziroma umik podpore bi lahko hitro prinesel močno korekcijo. Kljub relativno šibkemu položaju svetovnih ekonomij in negotovi jeseni, se trend rasti trgov lahko nadaljuje. Krepi se politična negotovost pred ameriškimi volitvami in napetosti med ZDA in Kitajsko. Uravnotežen pristop k investiranju je nujen, utež v obliki posameznih skladov pa lahko predstavljajo panoge, ki so bolje prestale to krizo in kjer vrednotenja niso pretirana. Sem uvrščamo predvsem zdravstvo, potrošnjo in oskrbo, tudi tehnologijo, a deli te panoge so kljub nadpovprečni rasti poslovanja dragi. Zato svetujemo večjo previdnost pri tehnoloških delnicah. Kljub nekajdnevni korekciji pa je le-ta odnesla zgolj avgustovsko rast in donosi teh delnic so od začetka leta še vedno zelo nadpovprečni. Razpršitev portfelja je nujna za zmanjšanje tveganja. Vlagatelji z dolgimi varčevalnimi cilji naj vztrajajo in nadaljujejo s periodičnimi vplačili, tisti, ki bi investirali večji znesek, pa naj ga razporedijo na daljše časovno obdobje. Ker so tečaji nekaterih delnic v zadnjih mesecih močno zrastli in so kljub zadnji korekciji vrednotenja visoka, papirnati dobički pa veliki, bi morebiten močnejši obrat trenda s seboj prinesel tudi hitro in globoko korekcijo.

To je povsem razumljivo, saj so vrednotenja izredno visoka, vlagatelji in analitiki pa v ta vrednotenja vse bolj vključujejo »domišljijske« predpostavke, kot so poslovanje v letu 2040 ali 2050 (razmislimo samo, kaj se je zgodilo v zadnjih 30 letih in komu je to uspelo predvideti), izjemno visoke stopnje profitabilnosti (konkurenca bo zaspala in odmrla, mar ne) in pa razvoj tehnologije, ki temelji na vizionarstvu. Vsi ti razlogi so lahko del naložbene strategije, a za povprečnega vlagatelja, ki na borzi varčuje za povsem življenjske naložbene cilje kot je pokojnina, to ne more biti osrednja naložbena strategija. Predvsem tehnološka podjetja in tako imenovana podjetja »delo od doma«, ki so se najbolje prilagodila koronakrizi, so v zadnjih mesecih zavzela največje uteži v portfeljih vlagateljev, obenem pa njihova visoka vrednotenja, ki vračunavajo visoka pričakovanja vlagateljev, kar kličejo k razočaranju. Zgodovina nas uči, da supervisoka vrednotenja s seboj prinesejo podpovrečne donose v daljni prihodnosti.

Poglejmo zadnja dva primera. Leta 2000 je bilo leto delnic iz balona pika com. Pa tudi telekomov in vsega kar je povezano s tehnologijo. Takratne zvezde so večinoma izginile, ali pa nosijo s seboj dve desetletji podpovprečnih donosov. Telekomi so taka industrija kot celota. Tudi Apple, Google ali Amazon takrat niso bili v središču zanimanja investitorjev. Podobno je bilo leta 2007, ko je bila pozornost usmerjena v finance, še zlasti v banke. Banke so kot panoga skupaj s telekomi najslabša investicija v zadnjih desetih let. Zato je na tej točki potrebna pri visokih vrednotenjih v tehnološkem sektorju dodatna previdnost. Treba se je zavedati, da so današnji tečaji delnic in obveznic tako visoki, ker so centralne banke ustvarile neskončno reko likvidnosti, ki napaja borzni trg. Po besedah centralnih bank naj bi se to dodajanje likvidnosti nadaljevalo v vsaj srednjeročnem obdobju (naslednji dve do tri leta), a pri centralnih bankah in njihovi politiki previdnost nikoli ni odveč. Zato je po takih močnih premikih, kot smo jih na trgih videli v zadnjih nekaj mesecih, preurejanje portfelja nujno. Govorimo o ponastavitvi uteži posameznih kategorij v portfelju in prilagoditvi teh naložbenim ciljem.

Izkušnje z vlagatelji govorijo, da slednji težko prenašajo pogled na portfelj, ko del portfelja visoko raste, s preostalim pa se ne dogaja nič. Želja je, da se večina portfelja premakne v hitrorastoče delnice. Nekaterim je celo uspelo zadeti trend in danes zmagoslavno gledajo na donos. A to so najbrž počeli tudi tisti, ki so v letu 2005 ali 2006 premaknili večino portfelja v finančne delnice. Vprašanje je namreč, kdo bo pravočasno izstopil s tega vlaka. Izkušnje učijo, da je takih potnikov bolj malo, ter da skozi borzne cikle najbolje pridejo tisti vlagatelji, ki so se naložbene strategije, prilagojene svojim naložbenim ciljem, držali tako v dobrih kot tudi v slabih časih.

V trenutku, ko se zdi, da alternative ni, da je treba portfelj vložiti v delnice s področja tehnologije oziroma podjetij, ki skrbijo za družbo, ki dela od doma, se zdi drugačno razmišljanje heretično. Tehnološki sektor je najbolj donosen v zadnjih desetih letih. Tehnologija je prodrla v vse pore družbe. A dejstvo je, da se tudi »stara« industrija prilagaja novim izzivom, obenem pa je tehnološki sektor pred širokim krogom izzivov, ki jih vlagatelji radi preslišijo. A kljub temu ti izzivi ne bodo izginili. Krepitev neenakosti, izkrivljanje in omejevanje konkurence, monopolizem ter igranje boga z osebnimi podatki drugih in njihovo zlorabo, so izzivi, na katere bodo odgovor dale države in politika, ne podjetja. Zato mora vlagatelj zdaj paziti predvsem na tveganja v svojem portfelju in pravilno razpršitev premoženja. Na tej točki borznega cikla morata biti preudarnost in razpršenost srce naložbene strategije.

Zakaj pa trgi rastejo, četudi se realno gospodarstvo spogleduje z največjimi padci v bližnji zgodovini? Odgovor se skriva v razumevanju dejanj odločevalcev (centralnih bank kot naddržavnih inštitucij in državnih vlad). Vsi so se namreč v tem kritičnem času odzvali s povečanjem trošenja, ki si ga sposojajo iz prihodnosti.

Bolj kot so razmere slabe, več trošijo. Torej je slaba novica za realno gospodarstvo dobra novica za finančne trge. Na drugi strani bi si obetali, da velja tudi obratno. A v zadnjem času je ravno nasprotno. Torej je zdaj dobra novica tudi dobra, saj bo svet lahko šel nazaj v normalno delovanje in finančni trg bo lahko rastel. Kdaj pa potem lahko pade? Najlažje, ko zmanjka likvidnosti oziroma se tiskarski stroji ugasnejo. Česar pa na kratek do srednji rok ni pričakovati, vsaj glede na sporočila centralne banke.

Verjetnost moje teze se skriva v komunikaciji Jeromeja Powlla na najpomembnejši letni konferenci za centralne bankirje v ameriškem mestu Jackson Hole, ki je bila konec avgusta. Napovedal je izsledke opravljene revizije denarne politike. Verjetno najpomembnejša teza je bila napovedana sprememba inflacijskega targetiranja, ki bo po novem ciljala povprečno inflacijo v času.

Z drugimi besedami to pomeni, da bo obdobju nižje inflacije od cilja (v tem obdobju smo zdaj) sledilo obdobje višje in centralna banka s tem ne bo imela večjih problemov. S tem je odprl vrata še daljšemu obdobju večje denarne stimulacije. Zelo verjetno bo tudi Evropska centralna banka sledila omenjeni modifikaciji, kar bo vodilo v višjo inflacijo tudi v Evropi. Verjetno bo to tudi neka oblika »zdravila« za javne finance v prihodnjih letih (finančna represija v najfinejši obliki).

A kje se lahko romantična zgodba zaplete? Vzrokov je lahko kar nekaj (ameriške predsedniške volitve, trgovinske vojne, mediteranski energetsko-vojaški spopad, umazani brexit,…), a bistveni je očem težje viden. V starih časih so ga opazovali s tehtanjem zlatnikov, ki so s časom postajali vse lažji (v notranjosti so namreč zlato nadomeščale druge kovine). A dokler je imel vladar absolutno moč, je bil zlatnik pač ovrednoten kot zlatnik.

V času prehoda iz papirnega denarja v digitalni pa je ta moč zgoščena v kredibilnosti centralnih bank. Te so v času kriz najbolj pod pritiskom. Pod to predpostavko je smiselno veliko energije porabiti za spremljanje omenjenega. Najhujše je namreč obdobje, ko tudi deček opazi, da je cesar nag. Takrat je verjetno čas, da se odločimo za ponovni štart, z novo, »povnovredno« valuto.

A četudi damo črn scenarij na stran, saj mu kratkoročno ne pripisujem velike verjetnosti, bi me skrbelo, če bi imel svoje prihranke zgoščene v denarju, saj mu je po novem napovedana podvojitev izgube realne kupne moči v prihodnjem desetletju. In se še sprašujemo, zakaj nimamo svojega premoženja v naložbah s pozitivnim denarnim tokom, kot so delnice in obveznice.

V Sredozemskem morju Italija, Francija in Grčija izvajajo vojaške vaje pred pragom Turčije, ta je zagrozila z “odločnimi povračilnimi ukrepi”. ZDA se ubadajo z vrsto mednarodnih konfliktov, zdaj tudi s potencialno ekplozivnim “medrasnim” konfliktom. Kapitalski trgi, napihnjeni s steroidi centralnih bank, pa niti ne trznejo.

Tajvan in Južnokitajsko morje ponovno postajata eksplozivni temi. Samo v zadnjih treh tednih je kitajska mornarica napovedala štiri različne vojaške vaje vzdolž svoje obale in teritorialnih voda, vse od zaliva Bohajskega morja na severu do Južnokitajskega morja, kjer so v zadnjih letih “zrasli” novi otoki pod kitajsko zastavo. Razlog za tako obsežne vojaške vaje naj bi bil povezan s povečano varnostno grožnjo v tajvanski ožini. Ne pozabimo, otoška država Tajvan je že vrsto let vroča točka med ZDA in Kitajsko. Kitajska šteje Tajvan kot del svojega teritorija, Tajvan pa si z močno podporo ZDA zelo prizadeva za neodvisnost. Ameriška mornarica je v zadnjem mesecu izvedla vojaške vaje v spornem Južnokitajskem morju, nedavno pa je tajvansko ožino preplula ameriška vojaška ladja. Dodatno je olje na ogenj prililo domnevno aktivno spremljanje kitajskih vojaških letal (nadzorovali naj bi jih s tajvanskim raketnim sistemom) med nedavnim obiskom ameriške zdravstvene delegacije v Tajvanu. Z izjemno obsežnimi vojaškimi vajami, ki naj bi potekale v treh različnih morjih, naj bi Kitajska preizkušala (recimo raje pokazala) zmožnost sočasnega bojevanja z večjim številom sovražnikov, ki bi ozemlje Kitajske napadli iz različnih smeri. Večina (zahodnih) analitikov meni, da je verjetnost odprtega konflikta še vedno izjemno majhna, strinjajo pa se, da je s povečano koncentracijo vojaških sil v teh vodah čedalje večja verjetnost “naključnega konflikta”, kar pa lahko hitro pripelje do resnih težav; spomnimo se nedavnega indijsko-kitajskega konflikta.

Podobno razkazovanje mišic pomenijo tudi omenjene pomorske vaje pred pragom Turčije. Ta je nedavno prišla na dan z novo idejo določitve pasu teritorialnih voda, ki naj bi se določal glede oddaljenosti od celine, izključujoč iz enačbe otoke. V skladu s to idejo bi Turčija pridobila velik del teritorialnih voda, ki zdaj pripadajo Grčiji, na nekaterih delih pa naj bi že začeli načrtovati ekonomsko izrabo potencialno bogatih najdišč nafte in zemeljskega plina. Glede na to, da je Grčija članica EU, obe državi pa sta članici Nata, bo rešitev konflikta izjemno težavna. K pomiritvi strasti je že pozvala Nemčija, ki je vse vpletene povabila na pogovore v Berlin. Ravno Nemčija je zaradi izjemno močne turške manjšine v kočljivem položaju, saj si zaradi možnosti notranjega upora verjetno ne more privoščiti odprtega (tudi vojaškega) konflikta s Turčijo, ki bi ga zaradi članstva v EU pričakovale ostale države članice EU. Glede na to, da so vse vključene države članice Nata, bo izjemno zanimivo spremljati, na katero stran se bodo postavile ZDA, ki potrebujejo teritorialne vode Turčije za prosto gibanje svojih pomorski sil, ki “pazijo” na Iran na eni strani in Rusijo na drugi.

Svet je na pragu vrelišča, enako pa lahko rečemo tudi za delnice ameriških tehnoloških podjetij, ki iz dneva v dan podirajo rekordne vrednosti in se ne ozirajo na dogajanje v svetu. Verjetno tudi zato, ker bomo na iphonu prek »live streama« na facebooku spremljali vse, kar se grdega dogaja v svetu, preden bomo na googlu poiskali izdelek, ki se nam je pokazal v oglasih na instagramu, in ga nato kupili pri Amazonu?