Nvidia je prejšnji teden postala podjetje, vredno več kot 3000 milijard evrov. Za Slovenijo ali Evropo nepredstavljive številke. Največje evropsko podjetje je namreč proizvajalec zdravila za hujšanje Novo Nordisk, ki je zadnji dve leti tudi zelo izpostavljena zgodba na kapitalskih trgih. A tržna vrednost je »zgolj« 580 milijard evrov, samo 622 milijard dolarjev. Ta teden je Nvidia prehitela še Apple in postala najvrednejše podjetje na svetu. Pričakovanja o razvoju umetne inteligence in posla, povezanega s tem, so visoka in to odražajo tudi delniški trgi. Mogoče previsoka. A dokler igra traja, so donosi velikanski.

Od začetka leta so delnice Nvidie prinesle neverjetnih 182 odstotkov donosa. Ameriški tehnološki indeks Nasdaq100 pa 22 odstotkov. Podobno tudi delnice Microsofta. Največje evropsko tehnološko podjetje, nizozemski izdelovalec strojev za izdelavo polprevodnikov ASML, s tržno kapitalizacijo slabih 400 milijard in letošnjim donosom 44 odstotkov, sicer sledi tem trendom, a kaj ko ima Evropa manj kot pet tehnološko konkurenčnih podjetij, ZDA pa vsaj nekaj 10. Medtem ko je pri tehnoloških delnicah optimizem na vrhuncu, pa je pri marsikateri drugi delnici ravno obratno. A zaradi velike udeležbe tehnoloških delnic v večini borznih indeksov lahko vseeno govorimo, da so delnice v povprečju relativno drage. Gospodarski cikel trenutno podpira kapitalske trge, pričakujejo se še rezi v obrestnih merah centralnih bank, a ni se treba slepiti, da so ti trendi rasti dolgoročno vzdržni. Ker niso. Nvidia je podjetje, ki je vrednejše od celotnega francoskega gospodarstva. Grafi rasti tehnoloških podjetij vse pogosteje izgledajo parabolično. Zgodovinske borzne izkušnje učijo, da so pretekle tehnološke revolucije, pa naj bo to razvoj železnic v 19. stoletju, avtomobilov v začetku 20., računalnikov v drugi polovici 20. ali interneta v začetku 21. stoletja, prej ali slej pripelje do balona in kasneje do močnih popravkov.

Rast na kapitalskih trgih, ki je zadnja leta omejena na peščico največjih tehnoloških podjetij, je prinesla neuravnotežene portfelje. Dokler ta podjetja rastejo hitreje kot preostali trg, se zdi neumno imeti katerokoli drugo delniško naložbo. A točko preobrata je težko napovedati. Navadno jo vidimo v vzvratnem ogledalu. Zato mora vlagatelj že pred tem razmišljati o razpršitvi in preureditvi portfelja. A brez skrbi. Zdi se, da nam še ne teče voda v grlo. Gibanje kapitalskih trgov po drugi svetovni vojni kaže, da lahko tudi v drugi polovici leta na ameriških trgih pričakujemo še nekaj dodatnega donosa. Leto že sedaj videti odlično, a v preteklosti smo po tako močnem začetku v prvih 100 trgovalnih dneh leta le enkrat leto končali nižje, to je leta 1987. V vseh preostalih primerih, in teh je 20, pa je trg v preostanku leta v povprečju dodal še osem odstotnih točk donosa za povprečni letni donos 24 odstotkov. A pozor: govorimo o ameriškem kapitalskem trgu. V Evropi se zopet zbirajo črni oblaki. Gospodarska aktivnost sicer kaže znamenja oživljanja, a evropske volitve so prinesle pretres v nekaterih pomembnih evropskih državah. Negotov izid francoskih volitev prinaša tveganje. Francoska borza je v zadnjem tednu doživela skoraj 10-odstotni popravek. Vrednotenja francoskega trga pri P/E 14 so bistveno nižja kot v ZDA, a če imamo v mislih, da je bilo vrednotenje na vrhu krize zaupanja v evro in Evropo v obdobju 2012-2014 nekaj na P/E 9, vidimo, da francoske (in tudi preostale evropske) delnice niso poceni, če pride do volilnega rezultata, ki bo prestrašil vlagatelje, s tem pa tudi investitorje v realno gospodarstvo. Pa ta scenarij niti ne vključuje ameriških volitev, ki prihajajo pozno jeseni in zaradi Trumpove grožnje dodatnih carin na evropsko blago vnašajo precejšen nemir med evropska podjetja ter globalne investitorje. Vse napeljuje na to, da sta letošnje poletje in jesen na strani ameriških delnic, Evropa pa bo zopet v primežu povečanega tveganja in nihanj. Za veliko večino vlagateljev je v takem okolju, kjer imamo na izbiro zelo draga tehnološka podjetja na eni ter cenejša, a politično tvegana podjetja na drugi strani, najbolje, da premoženje razporedijo med obe opciji ter skrbno spremljajo razvoj dogodkov. Žal so časi »kupi in pozabi« za nekaj časa mimo.

Nekoliko bolj negotove so razmere na obvezniškem trgu, kjer inflacija še naprej dirigira smer cen obveznic. Ta se sicer znižuje, vendar ne tako hitro, kot je bilo pričakovati v začetku leta. Močna pa ostaja makroekonomska slika. Če so bile napovedi v začetku leta, da se bo gospodarstvo ohladilo, obenem pa znižala tudi inflacija, zdaj ni tako. Gospodarstvo ostaja močno, potrošniki še naprej optimistični, brezposelnost izredno nizka, take pa so tudi napovedi za prihodnje mesece. Na borznem parketu še naprej prevladuje zgodba o umetni inteligenci. Podjetje Nvidia, ki proizvaja čipe, ki omogočajo, da podjetja lahko krenejo na pot AI, je pred kratkim objavilo rezultate za prvo četrtletje. Izvršni direktor Jensen Huang je rekel, da sta generativna umetna inteligenca in pospešeno računalništvo (angl. accelerated computing) na točki, ko povpraševaje prihaja z vseh strani. Kupci so tako podjetja kot tudi države in razne paradržavne institucije.

Podjetje je v prvem četrtletju realiziralo 26 milijard prihodkov, kar predstavlja 260-odstotno rast v primerjavi s prvim četrtletjem lanskega leta. Glede na prejšnje četrtletje pa 18-odstotno rast. Tudi napovedi ostajajo optimistične, povpraševanje še naprej presega ponudbo in tudi napovedi ostajajo podobne. Delnice so letos pridobile že preko 120 odstotkov. Med preostalimi delnicami, ki so se priključile temi AI, pa so se začele delati razlike. Predvsem delnice tistih podjetij, ki so se označila za AI, a nato rezultati niso pokazali višjih prihodkov, so strmo upadle. Dejstvo je, da bodo pri trenutni spremembi poslovnih modelov nekatera podjetja izgubila, druga pa pridobila. V prihodnjih letih pa verjetno lahko pričakujemo kar nekaj novih zmagovalcev na borznem parketu, predvsem s področja umetne inteligence. Zgodba je sicer vroča in določena vrednotenja visoka, vendar pa lahko AI-revolucijo primerjamo z drugimi tehnološkimi revolucijami v preteklosti. Smo na začetku, spremembe pa ostajajo edina stalnica. Dejstvo je tudi, da je prilagoditev nujna. Kajti kdor se ne bo prilagodil, ne bo več konkurenčen. Razmere na delniških trgih tako ostajajo pozitivne, močna ekonomija in dobri rezultati kljub višjim obrestnim meram držijo delnice visoko.

Vlagatelji v slovenske delnice zadnjih šest mesecev doživljajo pravo renesanso, saj indeks Ljubljanske borze SBITOP nezadržno raste že od lanskega novembra. Aprila smo sicer doživeli rahel popravek borznih tečajev, saj so se vlagatelji odločili da poberejo nekaj dobička z mize, nato pa so sledile objave finančnih rezultatov prvega četrtletja.

Večina družb, ki so doslej objavile svoje bilance, je poslovala odlično, izjema sta Petrol in Cinkarna Celje. Najbolj sta vlagatelje z odličnimi rezultati presenetili obe kotirajoči zavarovalnici, še posebej Sava Re, ki je po čistem dobičku že skoraj ujela sicer veliko večji Triglav. Zavarovalnica Triglav namreč zbere 60 odstotkov več premij kot Sava Re, v prvem četrtletju pa so ustvarili le 24 odstotkov višji dobiček kot manjša konkurentka.

Saniran izpad zdravstvenega zavarovanja

Kljub temu smo z rezultati Triglava lahko zadovoljni, saj jim je uspelo nadoknaditi izpad premij dodatnega zdravstvenega zavarovanja, ki je bilo z novim zakonom lani ukinjeno. Delničarji Zavarovalnice Triglav bodo kljub slabemu finančnemu rezultatu v letu 2023 zaradi katastrofalnih poplav in ukinitve že omenjenega zavarovanja v drugi polovici junija dobili dividendo v višini 1,75 eur.  Za tak predlog se namreč lahko zahvalimo državnim lastnikom, ki predvsem za Zavod za pokojninsko in invalidsko zavarovanje Slovenije (Zpiz) potrebuje vsakoletno izplačilo dividend.

Če se vrnemo nazaj na rezultate prvega kvartala Save Re, ne moremo mimo zgodovinsko najvišje dobičkonosnosti te zavarovalnice po kriteriju ROE oziroma donosu na kapital. Ta je bil v prvem trimesečju kar 18-odstoten, kar je odličen dosežek tudi v primerjavi z mednarodno konkurenco. V zadnjih letih je bil ta donos med 10 in 12 odstotki, v lanskem prvem četrtletju pa 13,4 odstotka.

Letošnji rezultat gre večinoma pripisati res mirnemu začetku leta, kjer ni bilo večjih škodnih dogodkov in je kombinirani škodni količnik upadel celo na 83,8 odstotka. Vse, kar je pod 95 odstotki, se v zavarovalništvu šteje za uspeh. Vprašanje seveda je, ali lahko ta količnik ostane tako nizek tudi v preostalem letu, saj se največji škodni dogodki tradicionalno zvrstijo prav poleti in jeseni (toče, neurja, poplave, povečan avtomobilski promet).

Odličen dobiček in nova prevzemna tarča

Nova Ljubljanska banka je v začetku meseca organizirala Dan investitorjev, ki so se ga udeležili vlagatelji z vsega sveta. Njihove delnice kotirajo na Londonski borzi (poleg Ljubljanske borze seveda), obveznice pa v Luksemburgu in so tako dobro razpršene tudi med mednarodne vlagatelje.

Tudi NLB v zadnjih letih ustvarja odlične rezultate, v prvem četrtletju je njihov čisti dobiček znašal 140 milijonov evrov. V novi strategiji, ki so jo objavili na dnevu vlagateljev, napovedujejo eno milijardo evrov čistega dobička do leta 2030, kar je dvakrat več kot danes.

Ali bo k temu pripomogel tudi uspešen prevzem Addiko banke, pa ostaja veliko vprašanje, na katerega bomo odgovor še nekaj časa čakali. V lastništvu omenjene banke se je namreč trdno zasidral srbski poslovnež Miodrag Kostič s prijateljskimi lastniki in prav lahko se zgodi spopad za večinski delež. NLB si Addiko želi predvsem zaradi njene hrvaške banke, pa tudi zaradi dodatnega povečanja tržnega deleža NLB v državah nekdanje Jugoslavije.

V začetku aprila so vlagatelje prestrašili neugodni inflacijski podatki in retorika centralnih bank. Centralne banke so v svoji retoriki reze obrestnih mer skoraj povsem umaknile z mize. Vlagatelji so v njihovih sporočilih celo razbrali možnost ponovnega dviga obrestnih mer, čeprav tega centralne banke nikoli niso potrdile. A vlagatelji vedno odreagiramo pretirano zaskrbljeno ali pa preveč evforično. A konec aprila in v začetku maja so ekonomski podatki začeli potrjevati, da kljub lepljivi naravi inflacija vseeno zlagoma upada, in vlagatelji so si oddahnili. V Evropi lahko prvi rez s precejšnjo verjetnostjo pričakujemo junija, kasneje pa še septembra in verjetno novembra. Medtem bo Fed še počakal, saj trg dela ostaja zelo močan, a odpira se okno za rez v septembru. Močnejši upad obrestnih mer lahko pričakujemo v prihodnjem letu.

Vse to ugibanje okoli politike obrestnih mer je prineslo močan majski odboj delniških pa tudi obvezniških trgov. Rast je seveda močno podprta z dobrimi rezultati poslovanja največjih svetovnih podjetij v prvem četrtletju, pa tudi s smelimi napovedmi za preostanek leta. Vzpodbudno je, da vidimo širitev območja rasti, se pravi, da trga ne vodi le nekaj največjih tehnoloških podjetij, ampak se rast širi tudi na preostala podjetja. Letos še posebej dobro, po letih stagnacije, kaže delnicam finančnih družb, predvsem bank. Slednje žanjejo ugodne razmere na finančnih trgih, saj so razlike med obrestnimi merami, ki jih računajo posojilojemalcem, in tistimi, ki jih plačujejo svojim varčevalcem, visoke in najvišje v zadnjih desetih letih. Dober gospodarski položaj drži slaba posojila na zelo nizkih ravneh, aktivnost vlagateljev pa krepi investicijske prihodke. Delnice finančnih družb so tako letos prinesle 12-odstotni donos v evrih, a so rezultati med bančnimi delnicami še boljši, še posebej med evropskimi bankami. Prej omenjeno počasno zniževanje obrestnih mer centralnih bank je voda na mlin vlagateljem v finančne delnice tudi za preostanek leta. Tudi če pogledamo slovensko borzo, je delnica NLB letos zvezda borznega parketa. Poleg tehnologije letos precej bolje kot lani kaže delnicam iz panoge zdravstva, saj se uspeh zdravila za hujšanje preliva tudi na druga področja zdravstva in letošnji donos je skoraj 9-odstoten. Panoga v donosu sicer nekoliko zaostaja za globalnim indeksom, a kar privlači vlagatelje, so relativno nizka vrednotenja in predvsem sprememba v trendih oziroma dinamiki, saj smo do zdravila za hujšanje zadnja leta iz podjetij le redko dobivali novice o pomembnih prebojih oziroma novih odkritjih.

Vrh v obrestnih mer ima še eno pomembno implikacijo. Povečuje privlačnost trgov v razvoju. Države trgov v razvoju se največkrat zadolžujejo v dolarjih, družbe trgujejo v dolarjih ali pa uporabljajo valutne, predvsem dolarske klavzule v svojih pogodbah. Vse to je logično, saj zaradi manjše stabilnosti njihove valute vzbujajo manj zaupanja kot dolar. A ker so obrestne mere visoke, to pomeni precejšen pritisk na dobičke družb in predvsem stroške zadolževanja tako družb kot držav. Obrat v obrestnih merah sedaj veča privlačnost investiranja v te bolj tvegane, a hitreje rastoče trge. Največjo utež predstavlja tudi Kitajska s svojimi ekonomskimi težavami, a vseeno vlagatelji že nekaj tednov očitno kitajski delniški trg ocenjujejo kot dovolj privlačen, da povečujejo naložbe. Kitajski trg je bil tako najboljši med vsemi večjimi trgi v aprilu in začetku maja. Tudi nedavni rezultati največjih tehnoloških družb kot so Tencent, Alibaba in JD, čeprav ne blesteči, so dovolj dobri, da podpirajo nadaljnjo rast kitajskih delniških naložb. Ne pozabimo, kitajska gospodarska kriza ter vmešavanje partije v podjetja je nekaterim podjetjem prinesel tudi 70% upad vrednosti delnic in sedanji odboj ki traja dober mesec je zgolj prvi korak v stabilizaciji položaja, a tiste pogumnejše vlagatelje predstavlja lepo naložbeno priložnost.

Minuli teden so na Wall Streetu sprva odmevali dobri finančni rezultati matične družbe Facebook Mete Platforms. Finančni trg rezultatov ni sprejel pozitivno, saj se je družba zavezala k večji potrošnji kapitala za razvoj orodij umetne inteligence. Družba ima namreč negativne izkušnje s porabo kapitala za inovativno tehnologijo, zato je vrednost delnice ob koncu trgovalnega dne strmoglavila za 10,5 odstotka. V minulih petih letih je družba namreč za raziskave in razvoj virtualne realnosti (VR) namenila skoraj 30 milijard ameriških dolarjev, kar pa se jim do danes še ni obrestovalo.

Bolje so se odrezali vlagatelji družbe Microsoft in vlagatelji v matično družbo podjetja Google, v Alphabet. Obe družbi sta presegli pričakovanja analitikov, predvsem pri prodaji svojih orodij in storitev v oblaku. Microsoft je prodajo v prvem četrtletju v primerjavi z lanskim letom povečal za kar 19 odstotkov, rast storitev v oblaku pa je v primerjavi z lanskim letom znašala 21 odstotkov. Še bolje se je odrezal Alphabet, ki je v segmentu storitev v oblaku zabeležil 29-odstotno rast in ob objavi zavidljivih finančnih izkazov napovedal tudi prvo izplačilo dividende. Microsoft je ob koncu trgovalnega dne dosegel dvoodstotno rast, delnice družbe Alphabet pa so dosegle kar 10,2-odstotno rast.

V prihodnjih dneh bodo pod drobnogledom finančni rezultati in napovedi podjetij Apple, AMD in Amazon. Analitiki pričakujejo dobre rezultate podjetja Amazon, saj so, tako kot Microsoft in Google, veliko vložili v svoje storitve v oblaku. Trg prepozna slabše rezultate Appla predvsem zaradi nižje prodaje izdelkov na kitajskem trgu. Analitiki se bodo tako bolj osredotočili na napovedi integracije umetne inteligence v Applove najbolj prodajane izdelke. Analitiki prav tako nestrpno pričakujejo rezultate in napovedi podjetja AMD, ki predstavlja največjo konkurenco največjemu oblikovalcu naprednih polprevodnikov, podjetju Nvidia.

Praznično obarvani teden se bo končal s srečanjem ameriških centralnih bankirjev, ki bodo temeljno obrestno mero nedvomno pustili na trenutni ravni in podali vpogled v nadaljnjo monetarno politiko, ki lahko indeksom odvzame zanos ali pa jih potisne do novih najvišjih vrednosti.

Matej Krajnik, analitik